山西汾酒(600809):产品结构下移,省外稳健增长-25H1半年报点评

#核心观点：1、二季度产品结构下移导致利润率下降，25Q2单季收入74.4亿元同比+0.4%，归母净利18.6亿元同比-13.5%，毛利率同比-3.2pct至71.9%。2、全国化战略成效显著，25Q2省外收入47.5亿元同比+4%，长三角、珠三角等潜力区域保持高速增长，省内收入26.5亿元同比-5.3%。3、玻汾和青花20产品组合韧性强，玻汾把握大众光瓶酒需求并在省外发力，青花20布局次高端价格带。4、渠道管理通过“汾享礼遇”建立终端激励体系与费用管控机制，为全国化战略推进提供保障。

#盈利预测与评级：预测公司25-27年EPS分别为9.67、10.61、11.58元。参考可比公司，给予公司25年24倍PE，对应目标价232.08元，维持买入评级。

#风险提示：消费复苏不及预期风险、省外拓张进度不及预期、食品安全事件风险。

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