物业服务-回归基本应对挑战，提质品牌提升分红：2025年中报总评250903

物业服务行业确实面临物业费收缴率方面的挑战，但企业通过提升运营，科技提效，尤其是品牌服务的影响力，回归基础服务，上半年继续实现了盈利的稳步增长。盈利结构方面，周期性业务占比进一步下降。现金流方面，品牌公司的优势更加突出。加大分红派息逐渐进入正循环，行业预期 6.2%的股息率水平具备吸引力。我们看好物业服务行业。企业回归基础服务，多渠道优化在管面积。2025 年上半年，14 家物业服务样本企业收入增速为 5.3%，同比下降 1.6个百分点，其中基础物业服务收入增速为 8.1%，同比下降 3.9 个百分点，尽管增速放缓，基础物业服务依然是物业公司增长的主要来源。在管面积稳步增长，2025 年上半年同比提升 4.4%。企业主动提升增量和存量合约质量，一方面对于存量低效项目进行退盘，另一方面外拓时规模和质量并重，聚焦优势赛道，加速布局存量房外拓能力。整体来看，虽然面临宏观压力，但企业仍然通过各种手段积极提升管理效能，2025 年上半年样本企业基础物业服务毛利率为 16.2%，同比下降 0.5 个百分点，但仍处于合理水平。同时企业之间毛利率相对收敛，部分高毛利企业可能面临交付挑战等因素，盈利能力有所下降。增值服务业务持续调整，开发商业务占比进一步下降。业主增值服务仍处于业务调整期，2025 年上半年样本企业业主增值服务收入同比下降 5.6%（1H24 同比增速为 4.7%），收入占比 9.7%，较去年同期下降 1.1 个百分点。2023 年以来，业主增值服务由快速发展期进入业务修剪状态，收入下降主要是企业关停了一些毛利率较低、或发展潜力较低的业务。开发商相关业务持续下降，2025 年上半年，样本公司非业主增值服务收入同比下降 8.5%，自 2022 年开始持续下降，占收入的比重较 2024 年同期进一步下滑 1 个百分点到 6.5%。我们认为，非业主增值服务本身在产业链内的价值极低，现金流也较差，未来占物业公司收入利润比重可能长期下降。企业进一步加强应收款和现金流管理，预计全年能够实现健康流入，品牌差异不断扩大。2025 年上半年，在居民缴费意愿有所下降，部分关联方交付项目满意度不高的情况下，物业费收缴难度加大。上半年样本企业贸易应收款原值同比增长7.5%，增速略快于收入同比增速，但增速较 2024 年上半年的 18.8%大幅收窄。企业通过向供应链传导（反映为应付账款增加）和加大预收（反映为合同负债增加）等方式控制应收款水平。2025 年上半年，11 家公告经营性现金流（OCF）的样本企业合计经营性现金流净流出 17 亿元，其中 7 家企业相较去年有所恶化，4 家企业相较去年有所优化，公司凭借品牌力，现金流明显跑赢行业。当然，行业季节性现金流分布不均，年报是更好的观察时间点，相信公司年报经营性现金流也能全额覆盖净利润。企业分红派息更加积极，股息率具备吸引力。2025 年中期，7 家样本企业拟派发中期股息，其中 3 家分红率较去年同期有所提升。2025 年上半年，14 家样本企业货币资金（包括定期存款等类现金科目）同比增长 3.1%。我们预计，全年板块分红率还有进一步提升空间，平均归母净利润分红率达到 73%，股息率达到 2.5%-9.5%，平均股息率为 6.2%。风险提示：物业费收缴率低于预期的风险；存量时代下，企业外拓竞争加剧的风险；企业的现金流创造能力差异较大，部分企业 OCF 和核心净利润差异过大的问题；尽管我们认为行业完全有能力继续大幅提升分红派息水平，但也存在部分公司分红意愿持续偏低的可能性；退盘虽然可能增加企业的盈利能力，但这种增加公司盈利能力的方式从中长期看可能难以持续。投资策略：物业服务行业确实面临收缴率方面的挑战，但企业通过提升运营，科技提效，尤其是品牌服务的影响力，回归基础服务，上半年继续实现了盈利的稳步增长。盈利结构方面，周期性业务占比进一步下降。现金流方面，品牌公司的优势更加突出。加大分红派息逐渐进入正循环，行业预期 6.2%的股息率水平具备吸引力。我们看好物业服务行业。