【简】中兴通讯(000063)：2025年中报点评—营收稳健增长，智算等第二曲线业务加速放量250901

一、财务与业务亮点1. 营收稳健增长，结构显著优化总营收 715.53 亿元，同比+14.5%，其中：政企业务：192.54 亿元（同比+109.93%），占比提升至 26.91%，AI 服务器带动服务器及存储收入增长超 200%；运营商网络：350.64 亿元（同比-5.99%），占比 49%，降幅收窄，智算服务器中标国产智算资源池项目；消费者业务：172.34 亿元（同比+7.59%），占比 24.09%，手机国际市场收入增长超 30%，二合一云 PAD 销量破百万。区域分布：国内市场收入 506.17 亿元（同比+17.55%），占比 70.74%；国际市场 209.36 亿元（同比+7.77%）。2. 第二曲线业务加速放量智算基础设施：通算服务器国内运营商份额领先，智算服务器中标中国移动 17 亿 AI 设备大单（中兴占比 50%+）；数据中心交换机中标中国移动集采项目（综合排名第一），自研液冷机柜、预制模块落地京津冀等东数西算节点。终端创新：手机端侧 AI 应用深化，nubia Flip2 内嵌 DeepSeek 大模型，海外 Neo3 游戏手机发布；布局 AI 家庭“四大件”（网络/算力/智能屏/机器人），推动家庭场景智能化。3. 技术突破与研发投入智算全栈能力：自研 AI 交换芯片、训推一体机，兼容主流 GPU，支持大模型无感迁移；星云大模型 NebulaCoder-V6 获 SuperCLUE 推理榜第一。研发投入 126.6 亿元（占营收 18%），AI 领域专利近 5500 件（超 50%已授权），芯片领域专利 5700 件（授权 3700 件）。二、风险与挑战1. 利润持续承压：归母净利润50.58亿元（同比-11.77%），扣非净利润41.04亿元（同比-17.32%）；毛利率 33.69%（同比-8.74pct），主因政企业务毛利率较低（8.3%）。2. 现金流紧张：经营活动现金流净额 12.99 亿元（同比-81.44%），应收账款周转天数增至 112天（同比+14 天）。3. 市场竞争加剧：算力市场面临华为/浪潮/新华三 60%+份额挤压，价格年降超 10%。三、未来战略与增长驱动1. 提升政企业务盈利能力：规模效应：快速扩大 AI 服务器收入规模以摊薄成本；自研比例：优化芯片、液冷等技术降低成本；解决方案化：从卖硬件转向卖训推一体机及服务，提升毛利率。2. AI 订单可见性增强：2025 年可见 AI 服务器订单超 130 亿元，自研芯片量产节奏加速（如“凌云”AI 交换芯片）。3. 估值与催化剂：当前 PE 20.3 倍（近五年 70%分位），若算力业务毛利率回升至 37.8%（高盛预测），或上调全年 AI 订单指引，估值有望切换至 AI 高增长逻辑（目标 PE 30x）。四、投资建议与评级盈利预测：预计 2025-2027 年归母净利润 86.31/90.16/97.74 亿元（EPS1.8/1.88/2.04 元），对应 PE 24.9/22.8/20.4x；维持"买入"评级：当前估值隐含 2025-2027 年第二曲线复合增速需超 30%，智算订单兑现与终端高毛利模式突破将推动业绩与估值双升，目标价 49.3 元（DCF模型，WACC=8.9%）。