山西汾酒(600809):省外稳定增长,全国化持续推进

#核心观点：1、山西汾酒1H25实现营业收入240亿元，同比增长5.4%；归母净利润85亿元，同比增长1.1%。2、2Q25实现营业收入74亿元，同比增长0.4%；归母净利润19亿元，同比下降13.5%。3、分产品看，2Q25汾酒收入72亿元，同比增长0.6%；其他酒收入2.2亿元，同比下降3.5%。4、分渠道看，2Q25批发渠道收入69亿元，同比增长0.3%；团购电商直销收入5亿元，同比增长3.0%。5、分市场看，2Q25省内收入26亿元，同比下降5.3%；省外收入47亿元，同比增长4.0%。6、2Q25公司毛利率71.9%，同比下降3.2个百分点，主要因产品结构下滑所致。7、2Q25销售费用率11.5%，同比下降0.02个百分点；管理费用率4.3%，同比上升0.08个百分点。8、2Q25归母净利率25.0%，同比下降4.0个百分点。9、截至2Q25，公司合同负债60亿元，同比及环比分别增加3亿元和2亿元。 #盈利预测与评级：预测2025-2027年归母净利润分别为119亿元、127亿元、141亿元。维持“推荐”评级。 #风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏；3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。