三友化工(600409)：2Q25扭亏为盈，粘胶短纤价差修复，盈利改善可期250829

1H25 业绩符合市场预期公司公布1H25 业绩：营业收入95.62 亿元，同比下降11.13%；实现归母净利润0.73 亿元，同比下降77.64%，扣非归母净利润0.46 亿元，同比下降85.77%。其中，公司2Q25 实现营收47.97 亿元，同比下降13.48%，环比增长0.66%；归母净利润0.92 亿元，同比下降63.05%，环比扭亏为盈。业绩符合市场预期。上半年公司主要子公司兴达化纤/矿山公司/氯碱公司/盐化公司/青海五彩碱业/硅业公司的净利润分别为10688/4262/3643/1176/364/-1736/-1250 万元，纯碱和有机硅的盈利承压。发展趋势纯碱价格持续下行，短期难有改观。据百川盈孚，截至6 月底纯碱行业有效产能4200 万吨，较年初增加230 万吨，1H25纯碱表观消费量同比下滑5%，下游浮法玻璃需求延续弱势，光伏玻璃维持刚需，行业高开工、高库存局面持续，受供需影响纯碱市场价格持续走低，6 月底重质纯碱市场均价较年初下降11.5%。粘胶短纤价差缓慢扩大，公司盈利有望修复。据中国棉花信息网，截至8月22 日，粘胶短纤的周均价为12700 元/吨，较年初下滑1000 元/吨，降幅为7.3%，但由于原材料浆粕价格持续下滑，我们计算粘胶短纤价差较年初扩大了11.2%。公司粘胶短纤总产能为80 万吨/年，我们认为粘胶短纤价差扩大有望为公司带来盈利改善。聚焦主业延伸与产业升级。据公司公告，1H25 公司电子级氯化氢、氨气、氨水、硫酸项目进入试生产阶段，电子级异丙醇进入单机调试；精细化工一期项目设备安装接近完成；海水淡化及浓海水项目（一期）核心设备订货完成，主车间开始土建；年产10 万吨电池级碳酸钠项目进入试生产。我们预计这一系列项目有望推动公司由传统产业向高端化、智能化、绿色化转型。盈利预测与估值由于公司主要产品纯碱行业供需矛盾进一步加剧，纯碱价格大幅下跌，我们下调2025 年盈利预测55%至3.59 亿元，引入2026 年盈利预测5.57 亿元，对应2025/2026 年市盈率35.2/22.7x。考虑到公司在新材料领域布局带来的成长性，维持跑赢行业评级及目标价7.5 元，对应2025/2026 年市盈率43.1/27.8x，较当前股价有22.3%的上行空间。风险产品价格进一步下跌，能源成本上升，新建产能投产进度不及预期。