千禾味业(603027)：经营短期承压，期待逐步恢复﹣中报点评250828

公司公布 25H1 业绩：收入/归母净利/扣非归母净利 13.2/1.7/1.7 亿，同比-17.1%/-30.8%/-30.5%； 25Q2 收入/归母净利/扣非净利 4.9/0.1/0.1 亿，同比-29.9%/-86.7%/-86.7%，收入端，25Q2 公司经营受舆情影响，经销商拿货意愿减弱，导致收入短期内承压；盈利端，25Q2 毛利率/归母净利率同比-2.5/-11.2pct，大豆等原材料成本下降，但固定成本费用的规模效应减弱，以及公司增加广告等费用以减弱舆情影响，盈利整体承压。展望来看，当前随舆论影响减弱，公司线下销售与线上自播逐步恢复，25H2 在收入低基数下重点关注公司产品优化升级对收入及利润的拉动，期待公司经营环比改善，维持“买入”评级。策略调整&竞争加剧致整体经营承压分产品，25H1 酱油/食醋营收 8.4/1.6 亿元，同比-16.1%/-21.5%，Q2 酱油/食醋营收 3.0/0.6 亿元，同比-31.1%/-35.4%，4 月舆情事件对公司销售造成较大冲击，叠加零添加竞品显著增多，收入显著承压；分渠道，25H1 线上/线下营收 2.0/11.0 亿元，同比-29.2%/-14.1%，线上由于舆论发酵导致达播与自播业务受损较多，截至 25Q2 末，公司经销商环比 25Q1 末净减 9 名，渠道整体平稳 ； Q2 东 / 南 / 中 西 / 北部地区营收同比-28.6%/-16.3%/-16.1%/-9.6%，中西部基地市场和南部、北部新拓市场呈现相对韧性，东部竞争激烈导致承压较多。规模效应减弱致 Q2 盈利下滑，25 年下半年有望渐进改善25H1 毛利率 36.6%，同比+1.0pct（Q2 毛利率 32.6%，同比-2.5pct），Q2大豆等原材料价格有所下行，但规模效应减弱导致 Q2 毛利率下行；费用端，25H1/25Q2 销售费用率同比+2.5/+6.4pct 至 16.1%/22.4%，系收入下滑导致费效比走弱，为消解舆情影响，Q2 广告促销费用亦有所增加（25H1 促销及广告费用占收入比重同比+1.4pct）；25H1/25Q2 管理费用率同比+0.5/+1.4pct 至 3.5%/4.8%，内部仍然坚持严格费用管控，但收入下滑导致规模效应走弱、费率提升；利润端，25H1/25Q2 归母净利率同比-2.6/-11.2pct至 13.2%/2.6%，期待下半年收入恢复拉动盈利能力向上。盈利预测与估值考虑舆情对公司经营影响较大，我们下调公司收入增速、上调费率，下调公司 盈 利 预 测 ， 预 计 25-27 年 EPS 0.42/0.53/0.61 元 （ 较 前 次-30.00%/-20.90%/-17.57%），参考可比公司 25 年平均 PE 36x，给予 25年 36x，目标价 15.12 元（前值 13.20 元，对应 25 年 22x PE），下调盈利预测、上调 PE 主因 Q2 业绩走弱冲击全年形成利润洼地，但由于当前经营改善、估值有所回升，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济表现低于预期，行业竞争加剧，食品安全问题。