值得买(300785)：AI持续赋能，平台用户及内容量双增250826

值得买发布半年报，2025 年 H1 实现营收 5.82 亿元（yoy-18.70%），归母净利 1269.26 万元（yoy+65.75%），扣非净利 1065.79 万元（yoy-11.06%）。其中 Q2实现营收 3.14 亿元（yoy-25.26%，qoq+16.82%），归母净利 2128.74万元（yoy-29.91%，qoq+347.68%）。营收下滑主因公司战略收缩低毛利业务以及相关业务升级；净利润提升主因毛利率提升及公司降本增效，优化工作流程及人员结构。我们长期看好公司“什么值得买”平台在 AI 赋能下的持续进化与护城河的稳固，以及长期积累的技术优势，维持“增持”评级。25H1 GMV、内容发布量双增，用户数稳定提升新版“什么值得买”APP 顺利完成升级，依托消费兴趣推荐、精准用户画像及 AI 服务体系，有效促进了老用户的留存与活跃度提升。25H1 “什么值得买”用户保持稳定增长，月平均活跃用户数为 3,826.82 万人，同比增长 1.26%；注册用户数达 3,104.90 万，同比增长 4.74%；移动端 App 激活量为 8,047.13 万，同比增长 7.32%。平台内容发布量同比增长 19.31%至 3404.19 万条，其中 AIGC 内容同比提升 73.63%，占比为 52.51%。预计随着 AIGC 持续赋能，平台运营效率及内容丰富度有望提升，后续用户增长值得期待。发布“海纳”MCP Server，商业化有望提速25H1 公司上线了基于 MCP 构建的标准化消费数据服务能力平台“海纳”MCP Server，并已开放内容检索、商品推荐、商品口碑、优惠好价等 6 大核心接口，合作伙伴可通过接口将相应功能整合到自身开发的 Agent 产品中。截至 25H1，公司已与 Kimi、智谱清言等的 Agent 产品及智能终端产品达成合作，帮助用户查询商品信息，并给出优惠商品的链接地址。2025年 6 月，“海纳”MCP Server 内容输出量超过 822 万次，环比增长 81.73%。我们认为，海纳”MCP Server 在商品销售垂直领域有一定数据及经验优势，后续商业化有望提速。25H1 毛利率提升，研发费用同比下降，tokens 调用量大幅提升25H1 毛利率 49.2%，同比+2.23pct，主因品牌营销等低毛利率业务收缩。销售费用率/管理费用率为 18.05%/12.81%，同比-0.17pct/+0.26pct。研发投入 0.83 亿元，同比降低 8.31%，主因通过 AI 提升效能优化研发人员结构。2025 年 6 月，公司月均调用第三方大模型 API 消耗的 tokens 数量达736.34 亿，较 2024 年 12 月提升 84.10%盈利预测与估值我们维持公司 25-27 年归母净利润为 1.31/1.57/1.80 亿元，对应 EPS 为0.66/0.79/0.91 元。可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 59 倍，考虑“什么值得买”AI 赋能效果显著，“海纳”MCP Server 商业化有望提速，AI 业务后续发展空间较大，给予 25 年 65 倍 PE，目标价 42.46 元（前值37.89 元，基于 58X PE），维持“增持”评级。风险提示：GMV 增长不及预期，电商行业政策风险，AI 投入及转化低于预期。