【简】乖宝宠物(301498)：中报业绩符合预期，自主品牌业务增长提速250826

一、财务表现：营收与利润双增，毛利率稳步提升1. 业绩符合预期2025 年上半年：营收 32.21 亿元，同比+32.72%；归母净利润 3.78 亿元，同比+22.55%；扣非净利润 3.67 亿元，同比+26.46%。分季度：Q2 营收 17.41 亿元（同比+30.99%），归母净利润 1.74 亿元（同比+8.54%），净利率同比-2.06pct 至 10.00%，主因销售费用投放加大。2. 盈利能力优化毛利率提升：整体毛利率 42.78%（同比+0.73pct），主粮毛利率 46.2%（同比+1.5pct），零食毛利率 37.5%（同比-1.7pct），高端产品占比提升带动结构优化。费用率分化：销售费用同比+47.34%（品牌推广投入加大），管理费用+23.13%，研发费用+27.06%，财务费用+26.13%，期间费用率同比+1.91pct 至 27.67%。二、自主品牌业务：核心增长引擎，高端化加速1. 品牌矩阵深化麦富迪持续领跑：蝉联天猫综合销量第一，2025 年 618 期间全平台销量前三，BARF 生骨肉系列等高端产品推动复购率提升 40%。弗列加特升级：完成 2.0 产品迭代，推出"0 压乳鲜乳源猫粮"系列，2025 年上半年全网销售额同比+129.31%，市占率提升至高端猫粮前三。新品布局：2024 年推出高端犬粮"汪臻醇"，填补国产超高端犬粮空白，与弗列加特形成互补。2. 直销渠道爆发线上占比提升：电商直销收入 12.1亿元（同比+39.72%），占主营业务收入 37.7%；其中阿里系/抖音平台收入 8.8 亿元（同比+45.9%），占 27.1%。私域运营强化：通过社群、小程序提升复购率，ARPU 值达 800 元，高于行业平均水平 40%。三、全球化与供应链布局：对冲风险，支撑长期增长1. 海外代工稳定OEM/ODM 业务：与沃尔玛、品谱等国际客户保持合作，2025H1 收入 16.75亿元（同比+19.1%），占总营收 31.94%。产能本地化：泰国工厂产能利用率 90%，东南亚市场占有率超 30%；国内产能通过收购美国品牌 Waggin’Train 拓展北美市场。2. 研发与生产升级研发投入：2025H1 研发费用 4863 万元（同比+27.06%），获授权专利 341项，上海研发中心聚焦犬猫基础营养研究。智能制造：引入 3D 打印技术实现定制化生产，单日交付异形订单 5000 份，冻干技术提升产品适口性。四、行业趋势与竞争格局1. 国产替代加速市场份额提升：国产品牌市占率从 2015 年的 2.4%提升至 2023 年的 6.1%，首次超越进口品牌，乖宝宠物国内市占率 5.5%（国产品牌第一）。高端化渗透：2025 年高端宠物食品市场占比超 40%，烘焙粮、冻干粮等品类增速达 238%。2. 渠道变革驱动增长线上占比超 37%：抖音、天猫等平台成主战场，2024 年天猫双十一国产宠物食品 TOP10 中，国产品牌占 6 席。线下体验店拓展：与宠物医院、宠物店合作开设"体验+销售"门店，2025 年计划覆盖 5 万家终端。五、风险与挑战1. 短期压力市场竞争加剧：中宠股份、佩蒂股份等竞品加速自主品牌布局，线上价格战可能压缩利润空间。原材料波动：鸡肉、牛肉价格受供需影响，2025 年肉类成本同比+8%，对毛利率构成压力。2. 长期不确定性贸易摩擦风险：中美关税升级可能影响海外代工业务，公司需依赖泰国产能对冲风险。政策监管趋严：2025 年宠物食品国家标准修订，添加剂使用受限，合规成本增加 10%-15%。六、未来展望与投资建议1. 盈利预测调整略下调 2025-2027 年净利润：从原预测 7.5/9.8/12.3 亿元下调至 7.5/9.6/12.0亿元，主因股权激励费用及销售费用刚性。估值与评级：当前 PE 54 倍（2025E），维持"买入"评级，目标价 56.33 元/股，核心逻辑为自主品牌高端化、线上渠道红利及全球化布局。2. 催化因素新品放量：弗列加特、汪臻醇等高端品牌市占率提升。产能释放：泰国工厂二期投产，2026 年海外收入占比有望突破 40%。