厦门象屿(600057)：2Q25业绩超预期，基本面底部反转确立250827

2Q25 业绩高于我们预期公司公布1H25 业绩：收入2039.5 亿元，同比增长25.6%；归母净利润10.3 亿元，同比增长32.48%。单季度来看，2Q25实现收入1068.1 亿元，同比增长8.0%；归母净利润5.2 亿元，同比增长40.8%，超出我们预期，主要由于财务费用下降超预期。发展趋势1H25 农产及油品表现亮眼，物流业务贡献增量。分板块看：1）大宗商品经营：1H25 经营货量同比+19.02%，期现毛利29.22 亿元，同比-3.66%，分品类看，农产品和油品供应链表现亮眼，1H25 农产品板块期现毛利5.36亿元，同比+255.01%，1H25 象屿农产净利润为1.3 亿元（1H24 为亏损9903 万元），已实现扭亏为盈；1H25 能源化工板块期现毛利4.58亿元，同比+51.54%，主要受益于油品国际化业务增长。2）大宗商品物流：1H25实现收入49.96 亿元，同比+17.39%；毛利4.27 亿元，同比+20.51%，主要受益于外部客户拓展以及国际化物流业务的发展。3）生产制造：1H25实现收入52.84 亿元，同比-6.71%；毛利5.81 亿元，同比-19.09%，收入下滑主要因为部分订单转移至启东新船厂导致整体完工量低于去年同期，以及受美元外汇波动影响账面毛利率有所下滑，套保后实际毛利率同比提升。1H25 财务费用管控得当，公司净利润率提升。1H25 公司完成定增，募集资金32.2 亿元，增厚资本金规模，同时收到控股股东第一期德龙债权受让款，大幅补充流动资金，融资规模下降，1H25 公司财务费用同比下降41.8%至6.0 亿元，叠加央行降息政策，融资成本降低，财务费用节降对公司利润贡献明显，公司净利润率同比提升0.1ppt 至0.5%，盈利能力改善。长期看，服务商转型+全链条流通+全球化出海，龙头有望更强。长期看我们认为公司：1）转型服务商：提升制造业客户比例，增强下游需求稳定性；2）产业链全链条流通：增强对上下游的把控，提高收益水平，对抗周期波动；3）携手制造业出海：2019-24 年海外收入CAGR 为39%，增速较快，且成长空间广阔。2024 年大宗供应链市场规模超50 万亿元，CR5仅为5.3%，我们认为公司作为龙头在规模、周转和风控上具备优势，盈利能力更强（24 年毛利率、ROE 处行业前列），未来有望持续获取份额。盈利预测与估值维持2025 年和2026 年盈利预测不变。当前股价对应2025/2026 年11.0倍/9.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级和8.58 元目标价，对应13.0 倍2025年市盈率和10.7 倍 2026 年市盈率，较当前股价有18.2%的上行空间。风险大宗商品价格波动，制造业增长不及预期，应收账款及存货减值风险。