【简】华鲁恒升(600426)：2025年半年报点评：业绩环比继续增长，新项目陆续投产，继续看好公司配置价值250825

核心观点

业绩环比改善，新项目投产驱动成长，配置价值凸显华鲁恒升 2025 年上半年虽面临行业周期压力，但通过成本管控与产品结构调整实现业绩环比提升，叠加荆州基地与新产能的逐步落地，公司长期成长逻辑清晰。兴业证券维持“买入”评级，目标价 30 元，建议关注其煤化工龙头地位与新材料领域的突破潜力。一、财务表现：营收承压但环比改善，盈利能力边际修复1. 收入与利润2025H1 营收 157.64 亿元，同比下降 7.14%；归母净利润 15.69 亿元，同比下降 29.47%。Q2 单季营收 79.92 亿元（环比+2.84%），归母净利润 8.62 亿元（环比+21.95%），环比显著改善，主因产品销量提升与成本优化。2. 盈利能力分化毛利率 18.01%（同比 15.05%），净利率 10.98%（同比 21.9%），主要受产品价格下行影响；Q2 毛利率环比提升 3pct 至 19.2%，受益于煤炭价格回落与高毛利产品占比提升。3. 现金流与负债经营活动现金流净额 23.31 亿元（同比 19.84%），资本开支稳健；资产负债率 29.7%，财务结构健康，分红预案拟派现 2.5 元/股（股息率约3.5%）。二、经营亮点：以量补价+高端化突破，多产品线协同发力1. 传统板块：以量补价支撑收入尿素、醋酸等核心产品销量增长（尿素销量+15%），对冲价格下行压力；煤气化平台优势显著，低成本原料保障盈利韧性，氨醇业务毛利率维持 20%以上。2. 新材料布局：产能释放加速荆州基地一期项目（尿素、DMF 等）已投产，二期 BDO（20 万吨）、NMP（16 万吨）及 PBAT（3 万吨）进入试生产，预计 2025 下半年贡献增量；德州基地气化平台升级改造项目（投资 30.39 亿元）启动，提升能效与产品竞争力。3. 成本管控与技改增效推进 46 项节能技改，2025H1 降本超 1 亿元；研发费用同比+18%，聚焦尼龙 66、高端溶剂等差异化产品。三、未来增长驱动：双基地协同+高端化转型1. “双航母”战略深化荆州基地：低成本+集群效应，依托长江经济带物流优势，打造第二增长极；德州基地：高端化升级，煤气化平台改造完成后，预计年均新增营收 36.65亿元。2. 新能源材料拓展碳酸二甲酯（DMC）产能全球第一，配套电解液需求；布局己二酸、尼龙 66 等高附加值产品，抢占新能源车与可降解材料市场。3. 国际化布局探索海外产能合作，规避贸易壁垒，提升全球竞争力。四、风险提示1. 原材料价格波动：煤炭成本占比较高，若价格反弹将压缩利润空间；2. 新产能投放节奏：荆州基地项目若进度滞后，可能影响业绩兑现；3. 行业竞争加剧：传统化工品过剩风险持续，需关注需求复苏情况。五、投资建议1. 估值与评级当前 PE（TTM）约 16 倍，低于行业均值，股息率具备吸引力；目标价 30 元，对应 2026 年 12 倍 PE，基于新项目投产与盈利修复预期。2. 配置逻辑煤化工龙头地位稳固，成本优势显著；高端化+双基地战略打开成长空间，荆州基地放量将驱动业绩拐点；稳健分红政策增强股东回报确定性。结论：短期业绩承压不改长期成长逻辑，建议逢低布局，把握新产能释放带来的估值修复机会。