【简】瀚蓝环境(600323)：成长+分红兼备，被低估的城市公用事业龙头250721

一、行业背景与公司定位1. 环保行业进入成熟期固废、水务等领域资本开支收缩，行业重心转向降本增效与运营优化，高分红策略成为趋势。瀚蓝环境凭借稳定的现金流和分红能力，成为行业标杆。2. 垃圾焚烧的长期价值公司通过供热拓展（如蒸汽供热协议达 29 个，2024 年供热量同比增长130%）和算电一体化布局，提升项目综合收益，绿电与供热协同增强盈利弹性。二、核心优势：成长性驱动1. 并购粤丰环保：规模跃升与协同效应产能整合：交易完成后，垃圾焚烧处理规模达 9.76 万吨/日，跃居国内前三、A 股第一，营收规模突破 131 亿元。盈利增厚：粤丰环保并表后，2025 年归母净利润预计增厚约 2.02 亿元，吨垃圾上网电量提升至 349 度，供热业务收入增长显著。管理协同：通过“瀚蓝模式”优化粤丰运营效率，降低厂用电率并拓展供热业务，预计财务费用与融资成本进一步下降。2. 新业务布局与技术升级供热与氢能：2024 年供热收入 2.12 亿元（同比+31%），餐厨垃圾制氢项目贡献增量。IDC 合作潜力：垃圾焚烧余热匹配数据中心布局，测算综合 ROE 有望提升至 18%。三、分红逻辑：股息率持续提升1. 分红比例大幅提高2024 年分红比例从 27.4%提升至 39.6%，每股派息 0.8 元（含税），股息率达 3.8%-4.2%，行业前列。承诺 2024-2026 年分红增速不低于 10%，锁定长期股东回报。2. 自由现金流支撑2024 年自由现金流达 13.58 亿元（同比+724%），资本开支持续收缩，2025 年预计进一步下降，为分红提供充足保障。四、财务表现与估值修复空间1. 业绩稳健增长2024 年归母净利润 16.64 亿元（同比+16.4%），2025H1 扣非净利润同比增长 22.17%，内生增速达 18%。固废业务毛利率提升至 36.55%，运营类业务占比超 70%。2. 估值处于历史低位当前 PE 约 10 倍，低于行业平均 26.55 倍；股息率 3.8%显著高于国债收益率，安全边际突出。广发证券预测，2025 年并购完成后 PE 降至 8.3 倍，目标价 38.94 元（对应 PE 16.5 倍）。五、风险因素政策风险：国补退坡、垃圾处理费拖欠等可能影响现金流。并购整合风险：粤丰环保协同效应若低于预期，或导致短期负债率上升。市场竞争：固废行业产能过剩风险加剧价格竞争。六、投资评级与结论广发证券维持“买入”评级，核心逻辑为：成长性：并购扩张+供热挖潜+技术升级，2025-2027 年归母净利润 CAGR预计 17%。高股息：分红承诺与自由现金流改善，股息率有望突破 4.8%。估值修复：行业底部叠加政策催化（如“无废城市”推进），存在 20%-30%上行空间。总结：瀚蓝环境兼具公用事业的稳定性与成长性赛道的弹性，当前估值未充分反映其长期价值，建议关注并购整合进展及 2025 年中报业绩催化。