天赐材料(002709)：产品降价+正极产线改造，Q2利润环减﹣中报点评250819

公司 25Q2 收入 35.40 亿元，同/环比+18.5%/+1.5%，归母净利 1.18 亿元，同/环比-3.9%/-20.9%，扣非净利 1.00 亿元，同/环比+17.4%/-25.2%，业绩环比下滑主要系碳酸锂 Q2 跌价导致六氟磷酸锂（简称 6F）及电解液盈利下滑，以及正极产线改造影响出货。公司 25H1 收入 70.3 亿元，同比+29.0%，归母净利 2.7 亿元，同比+12.8%，扣非净利 2.3 亿元，同比+26.0%。25 年电解液价格总体仍呈下降趋势，公司作为成本优势领先的龙头仅微利，我们预计电解液 25 年需求将跟随锂电需求稳定增长，在供需收紧+碳酸锂涨价+反内卷背景下，公司电解液盈利能力有望逐季好转，维持“买入”评级。25Q2 电解液出货环比增长，盈利能力有望逐季提升我们推测公司 Q2 电解液出货量 16-17 万吨，同增 45%以上，环增 10%以上，需求较为强劲，我们推测单吨盈利 750-800 元，环比略有下滑，主要系碳酸锂带动 6F 价格下滑，我们预计公司 Q3 起盈利能力有望随碳酸锂涨价+需求旺季而逐步提升（根据 Wind，截止 8 月 18 日，电池级碳酸锂价格已回升至8.47 万元/吨，较 6 月 30 日价格上涨 38%）。我们预计日化业务利润 0.5 亿-0.6亿，正极亏损扩大至0.8-0.9亿（主要系二期产线改造导致出货环比下滑），后续随着正极产品迭代升级+产能利用率提升，有望逐步减亏。持续推进全球化产业布局，国际市场综合竞争力有望稳步提升公司积极推动产能全球化布局：1）25 年 6 月公司与摩洛哥签署投资协议，拟在摩洛哥投资约 2.8 亿美元建设电解液与原材料一体化生产基地，规划电解液产能 15 万吨；2）公司在美国与 Honeywell 合资的德州天赐 20 万吨电解液项目已完成土地购置，正在推进后续环评等手续。公司在 25 年 7 月公告计划在港交所上市，随着 H 股上市推进，我们预计公司有望进一步实现全球化布局，提升综合竞争力。签订电解液大单，布局多种新型材料25 年 7 月公司与楚能新能源签订框架协议，约定到 2030 年供应不少于 55万吨的电解液，大单有效支撑公司未来出货量。公司积极研发多种新型材料：1）硫化锂及固态电解质：公司已开发出硫化锂路线的固态电解质并配合下游客户进行技术验证；2）新型电解液：公司 3 月发布 5V 体系电解液，具备高安全高稳定性；3）PEEK 材料：公司 PEEK 材料已实现小批量供应，在机器人、化工领域具备广阔空间。我们认为公司已在新材料上已形成平台化布局，有望持续受益于未来下游需求的增长。维持“买入”评级我们维持盈利预测，预计公司 25-27 年归母净利润 10.82/15.51/20.69 亿元。参考可比公司 25 年 Wind 一致预期下平均 PE 31 倍（前值 40 倍），考虑到公司电解液龙头地位显著，电解液盈利能力有望逐季好转，积极布局固态电解质等新领域，给予公司 25 年 PE 39 倍（前值 40 倍），对应目标价 22.23元（前值 22.80 元），维持“买入”评级。风险提示：电解液需求不及预期；六氟磷酸锂价格低于预期；LiFSI 应用程度及盈利能力不及预期。