电子行业SK海力士25Q1跟踪报告：DRAM出货超指引，减产下NAND价格复苏250427

SK 海力士（000660.KS）于 4 月 24 日发布 25Q1 财报，25Q1 收入 17.64 万亿韩元，同比+42%/环比-11%；毛利率为 57%，同比+18pcts/环比+5pcts；净利率为 46%，同比+31pcts/环比+5pct。综合财报及交流会议信息，总结要点如下：评论：1、HBM3e、DDR5 带动毛利率环比提升，DRAM 位元出货量超指引预期。25Q1 收入 17.64 万亿韩元，同比+42%/环比-11%，系中国对消费电子的补贴、AI 竞争激烈以及部分客户补货推动，存储复苏好于预期，环比下滑系季节性需求疲软及客户去库；25Q1 毛利率为 57%，同比+18pcts/环比+5pcts，净利率为46%，同比+31pcts/环比+5pcts，系 HBM3e、DDR5 等销量扩张带动整体利润率提升。1）DRAM：25Q1 收入 14.1 万亿韩元，同比+88.3%/环比-2.6%，位元出货量超指引预期，环比下滑高个位数百分比，ASP 环比持平，系 HBM3e、DDR5 等高附加值产品销售强劲及 PC 和手机销售超预期抵消传统 DRAM 价格下降；2）NAND：25Q1 收入 3.2 万亿韩元，同比-28.0%/环比-32.5%，行业减产推动现货市场上涨，需求复苏较 DRAM 更疲软，客户补库推动整体销售增加。2、25Q1 PC 和手机市场需求复苏，预计全年服务器需求波动较小。公司最初预期存储 25H2 复苏，但关税等因素加速不确定性。1）PC 和手机：受益于中国补贴政策，25Q1 PC 和手机均出现一定程度需求复苏，同时客户库存减少。公司维持此前对 PC 需求预期，系微软 Windows 10 系统到期及 AIPC产量增加推动 PC 市场增长；公司预期 AI 手机有望推动手机更新换代需求；2）服务器：随着大型科技公司竞相开发高性能 AI 训推模型以及 DeepSeek 降低AI 模型进入门槛促进服务器需求，预计服务器市场需求波动相对较小。3、预计 25Q2 12Hi 占 HBM3e 超 50%，指引 2024-2028 年 HBM CAGR 为 50%。1）关税：由于 25Q1 关税政策尚未确定，部分客户提前采购占比较低，客户库存水平未发生显著变化，25H2 不会出现需求大幅波动。2）供需：指引 25Q2 DRAM 出货量环比增长接近 10%，NAND 出货量环比增长超 20%， 2025 年NAND 复苏由供给端推动，NAND 厂商投资保守并持续减产，中长期 eSSD 有望引领 NAND 的需求增长，部分科技大厂考虑用 QLC eSSD 部分取代传统HDD；3）HBM：HBM 收入同比翻倍目标不变，12Hi HBM3e 产品今年仍占主导，预计其 25Q2 销售额占 HBM3e 比重超 50%，HBM 当前提前一年签订单数量同比翻倍，指引 2024-2028 年 HBM CAGR 为 50%，2026 年推出 HBM4 I/O接口通道翻倍，带宽效率显著提升；4）资本支出：公司指引资本支出同比略有增加，龙仁工厂 25Q1 开始土建，目标 27Q2 完工，M15X 预计 25Q4 投入使用。风险提示：宏观经济下滑，需求复苏不及预期，新品研发不及预期，行业竞争加剧的风险，贸易摩擦风险。