春风动力(603129.SH)：四轮与两轮协同，高端化与全球化共振

核心观点

公司是国内全地形车与中大排摩托车龙头。春风动力成立于 1989 年，初期专注摩托车水冷发动机和气缸头等核心零部件研制。依靠核心技术积累，公司逐步切入四轮全地形车和两轮摩托车市场，目前已成长为中国动力运动装备领域的领军企业。自 2016 年来，公司营收净利规模持续扩大，收入 CAGR 达到 35%；2024 年公司实现营收 150.4 亿元，同比+24%；实现归母净利润 14.7 亿元，同比+46%。

四轮全地形车：欧洲为盾，北美为矛。全地形车市场主要集中在欧美地区，年销量规模约 95 万台左右，其中北美市场占比超过 80%。自05 年推出首款全地形车后，公司四轮车业务扎根欧美市场，在欧洲市场实现了份额第一，销量占同类出口总额 70%以上，已经成为了国内全地形车出海龙头。未来公司增长点主要集中在北美市场的份额提升。

两轮摩托车：聚焦中大排量玩乐市场，海内外需求共振。公司 2013年成为欧洲老牌摩托车厂商 KTM 的国内独家代理商，后依靠核心的发动机研发技术实现自有品牌打造。国内市场，公司 250cc 以上中大排摩托车已经成为了国内份额第一，受益于“悦己型消费”驱动的中大排渗透率提高。海外方面，公司积极参与 MotoGP 等国际摩托大赛，品牌海外知名度不断提高；海外中大排摩托的市场规模更加庞大，公司有望依靠前期的渠道建设+品牌打造逐步提高份额。此外，公司在2020 年推出了电动两轮车品牌“极核”，布局高端电动摩托车/踏板车赛道，24 年已实现年销量 10 万台，未来有望打造第三成长极。

盈利预测与投资建议。我们预计春风动力 2025-2027 年归母净利润为18.46/22.78/27.45 亿元，参考可比公司的估值水平，考虑公司四轮车+两轮车业务高端化和出海化进展迅速；故我们给予公司 25 年 25 倍的PE 估值，对应合理价值 302.44 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示。关税波动风险，汇率波动风险，中大排渗透率不及预期。