科沃斯(603486.SH)：出海进程加速推进，盈利能力改善

科沃斯发布 25H1 业绩，上半年公司实现营收 86.76 亿元（yoy+24.4%），归母净利润 9.79 亿元（yoy+60.8%），扣非后归母净利 8.60 亿（yoy+54.3%）；其中二季度公司实现营收 48.18 亿元（yoy+37.6%），归母净利润 5.05 亿元（yoy+62.2%），扣非后归母净利 5.04 亿元（yoy+86.3%）。公司上半年业绩符合此前预增公告，Q2 盈利能力环比提速，我们认为主要得益于产品结构和经营效率的改善。展望后续，我们继续看好公司主业（扫地机、洗地机）经营势能，割草/擦窗机器人新品有望进入收入放量和利润贡献新阶段，此外公司通过对外投资和内部研发布局具身智能产品链，有望打开长期天花板。公司兼具短期业绩弹性和长期成长空间，维持“买入”评级。国内活水洗地产品份额领先，出海进程加速推进分区域看，1）1H25 公司内销收入 51.4 亿元/同比+19.3%，主要得益于公司新品产品力突出及以旧换新政策拉动。上半年公司 X9 和 T80 两大活水洗地新品分别卡位高端和终端市场，据奥维云网数据，在国内洗地机器人市场，科沃斯品牌线上市占率 73.1%。2）1H25 海外收入 35.4 亿元/同比+32.5%，占公司整体营收的 40.8%/同比+2.5pct，公司坚定全球化战略，覆盖欧美、澳新、东南亚多个市场，海外主品类快速增长的同时，新品类（主要为割草机器人、擦窗机器人）亦表现优异，1H25 新品类海外收入同比+121%，进入规模上量和利润贡献新阶段。科沃斯品牌出海加速，添可品牌表现稳健分品牌看，1H25 科沃斯/添可全球出货量分别为 187.6/197.4 万台，同比+55.5/+17.5%，上半年分别实现营收 48.05/36.61 亿元，同比+41.5/+9.0%。对科沃斯而言，上半年活水洗地新品表现优秀，贡献品牌近 60%营收；此外主品牌出海进程加速，1H25/2Q25 海外营收分别同比+52%/+67%，25Q2科沃斯品牌在欧洲/美国营收分别同比+89%/+87%，亚太业务亦实现快速增长，得益于海外供应链布局完善，公司对美国供货仍然积极。产品结构改善，盈利能力显著修复1H25公司综合毛利率49.7%/同比+2.0pct，销售费用率30.0%/同比+2.1pct，对应毛销差 19.7%/yoy-0.1pct。此外，1H25 管理/研发/财务费用率分别为3.2/5.8/-1.9%，整体期间费用率 37.2%/同比-0.5pct。基于谨慎性原则，公司对各项资产减值迹象全面清查，1H25 计提资产减值准备 1.34 亿元，综合影响下，公司上半年归母净利率为 11.3%/同比+2.6pct，2Q25 归母净利率10.5%/同比+1.6pct。盈利预测与估值我们维持公司盈利能预测，预计上调 2025-2027 年归母净利润分别为 18.93亿元、20.58 亿元、23.90 亿元，对应 EPS 分别为 3.29、3.58 和 4.16 元。我们选取同以小家电为主业的九阳股份、石头科技、苏泊尔，及具身智能核心部件供应商汇川技术作为可比公司， Wind 可比公司 25 年一致预期 PE为 24x，考虑到公司短期业绩弹性较强，并积极布局具身智能产业链和技术要素，“机器人核心部件及机器人本体制造项目”于 7 月 28 日在南浔签约，公司机器人技术边界不断拓宽，有望享受估值溢价，给予公司 25 年 32 倍目标 PE，对应目标价 105.28 元（前值：82.25 元，基于 25 年 25 倍 PE），维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧；关税风险；新品不及预期风险。