甘源食品(002991):经销渠道承压,盈利能力下滑-2025半年报点评

#核心观点

1. “老三样”表现稳健，电商和直营商超增速较快。青豌豆营收同比-1.56%，瓜子仁营收同比-9.51%，蚕豆营收同比+2.11%，综合果仁及豆果营收同比-19.92%。电商收入同比+12.42%，直营及其他模式收入同比+154.63%。
2. 原料成本和费用上行，公司利润端承压。2025H1毛利率为33.61%，同比-1.33pct。销售/管理费用率分别同比+5.3/+1.4pct，销售费用率的提升系促销推广费和广告费的增加。
3. 调整期下业绩波动，关注后续渠道进展。公司正处于转型调整期，收入和业绩有一定波动。渠道端，公司不断提升商超直营模式占比，加大对兴趣电商的投入，积极推进海外渠道的建设。

#盈利预测与评级

预计2025-2027年营业收入分别为22.36/24.86/28.13亿元，分别同比-1%/+11%/+13%；归母净利润分别为2.35/3.24/3.79亿元，分别同比-37%/+38%/+17%，EPS分别为2.52/3.48/4.07元，对应PE分别为23/16/14倍，维持“买入”评级。

#风险提示

1）宏观需求疲软；2）动销不及预期；3）原材料价格上涨过快；4）渠道拓展不及预期；5）食品安全风险等。

本报告摘要不保证其100%准确性，如有疑问，请阅读正文文件。