贵州茅台(600519):茅台酒稳健增长,系列酒有所承压

#核心观点

1. 2025H1公司实现营业总收入、营业收入、归母净利润分别为910.94、893.89、454.03亿元，同比增长9.16%、9.10%、8.89%。
2. 2025Q2茅台酒、系列酒收入分别为320.32、67.40亿元，同比+10.99%、-6.53%，系列酒收入下滑主因去年同期高基数及次高端价格带需求不振。
3. 2025Q2经销、直营收入分别为219.83、167.89亿元，同比+1.48%、+16.52%，直销中“i茅台”、其他直营渠道收入同比-0.35%、+25.23%。
4. 2025Q2销售收现389.43亿元，同比-4.64%，合同负债同比、环比减少至55.07亿元，反映经销商回款能力走弱。
5. 2025Q2归母净利率同比降低0.9pct至46.8%，主因毛利率降低0.3pct至90.6%，销售费用率提升0.5pct至4.5%，财务费用率提升0.6pct至-0.51%。

#盈利预测与评级

预计公司2025-2027年收入同比增长9.0%、8.1%、7.1%至1899、2052、2199亿元，归母净利润同比增长7.7%、8.0%、7.1%至929、1003、1075亿元，当前股价对应PE为19.2、17.8、16.6倍。预计2025年股息率为3.9%，给予“买入”评级。

#风险提示

消费需求增长不及预期，产品价格变动风险等。

本报告摘要不保证其100%准确性，如有疑问，请阅读正文文件。