农产品历史复盘专题：美元周期对农产品价格的影响机制与历史复盘

核心观点

弱美元不是农产品价格上涨的充分条件，供需变化对周期的驱动影响要优先于货币因素。我们选取1970年以来的美元与玉米、大豆、白糖、棕榈油等代表性农产品进行历史复盘，可以得到结论：一、不能仅看美元方向做农产品交易，还需要叠加供需因素综合判断。虽然弱美元环境理论上有利于农产品定价，但很难独立触发牛市，典型的时期比如1985-1995年弱美元但供需宽松的情形下，农产品价格表现仍低迷。另外强美元环境虽然不利于农产品，但在供需格局收紧的背景下，也不能阻止农产品牛市发生，典型的时期比如2022年强美元环境下，农产品仍暴涨。二、农产品周期驱动因子存在明确的优先级排序。首先需要考虑的是供需冲击，包括天气、战争、政策等变化，以及能源推动带来的生柴需求抬升或者生产成本上涨，其次是考虑货币金融因素的影响，包括美元、利率、流动性等对大宗商品配置的影响，当供需层面出现强驱动时，货币的负面影响会被覆盖。

在叠加低库存、减产、能源上涨、贸易限制、弱美元的共同驱动下，农产品更易形成趋势牛市。弱美元影响农产品的传导机制包括，一，抬升美元计价商品的名义价格，并可能增强美国农产品出口竞争力，但该效应更多体现为价格中枢抬升，而非趋势性暴涨。二，在低实际利率、通胀预期上升和商品金融化程度提高的环境中，资金对农产品资产配置的需求增加。三，若原油价格上涨，农产品不仅受益成本支撑，还可能通过生物燃料需求重塑需求曲线。四，在弱美元和通胀环境中，出口国更可能收紧出口，进口国更可能提前备库，从而放大全球边际供给紧张。综合来看，弱美元对农产品的影响是条件依赖型，当与低库存、供给冲击、能源上涨和政策收紧等多因素形成共振时，才更容易推动农产品进入趋势性上涨阶段。

超强厄尔尼诺已形成，新一轮农产品上行周期或将于2027年开启。一方面，目前全球大部分农产品库存处于低位或去库通道，为未来价格上涨提供了比较好的基础，同时，本轮厄尔尼诺强度正刷新历史纪录，叠加高油价共振，我们认为大宗农产品持续下跌4年后已见拐点，将进入易涨难跌阶段。品种弹性展望来看，预计棕榈油、白糖、天然橡胶>玉米、大豆。

风险提示

恶劣天气带来的不确定性风险；宏观事件冲击需求风险等。

投资建议

超强厄尔尼诺已形成，新一轮农产品上行周期有望开启。核心推荐：1）种植：北大荒、苏垦农发。2）白糖：骑士乳业等。3）橡胶：海南橡胶。4）种业：隆平高科、敦煌种业、康农种业等。5）生猪：牧原股份、华统股份、温氏股份等。6）牧业：华统股份、骑士乳业。