食品饮料行业研究：持续推荐配置稳健龙头，业绩&经营禀赋均可观

投资逻辑

白酒：临近三季报披露窗口，我们预计白酒板块26Q3业绩呈现以下特征：

1）收入端板块26Q3预计仍录得小幅下滑、下滑幅度较26Q2明显收窄，酒企层面26Q3营收正增与否预计延续26Q2分化的趋势，部分行业及子赛道龙头酒企预计表观延续正增，考虑到25Q3基数环比25Q2明显走低、预计其余多数酒企营收端跌幅亦环比收窄。2）板块利润率预计仍相对承压，主要系去库存阶段需额外费投，且固定开支摊销缺乏规模效应、当前行业价格趋势下酒企产品结构仍有下行压力等，部分酒企额外有税费补缴等非经常性损益影响。当前正值双十一电商走货高峰，行业流通品价盘波动加大，但波动中渠道情绪已较此前持续改观、接货情绪不错，目前飞天茅台原箱批价仍在1700元+。近期白酒板块相对收益持续不错，我们认为主要受益于市场对白酒防御性配置情绪回暖。我们认为具备α禀赋的白酒酒企在当前具备不错的交易容错率，叠加顺周期β下估值修复期权。

啤酒：旺季由于多雨天气扰动叠加餐饮消费相对疲软，整体景气度兑现度相对较低。预计26Q3板块销量同比小幅下滑、结构升级带动ASP提升趋势仍能延续，利润端受年内铝罐等成本影响会进一步传导。我们认为中期维度餐饮修复仍可期待，前期基本面预期回落已使得板块估值有明显下修，市场亦对酒企后续成本端/利润端担忧已有定价。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的股息水平，仍建议持续关注。

黄酒：行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，头部品牌全国化进度逐步加速，借力渠道杠杆进行区域与品类外拓；中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。

调味品：餐饮需求仍疲软，居民需求相对稳健，行业仍处于底部企稳阶段。26年9月餐饮零售额同比+2.1%，较8月提速1pct，1-9月累计同比+2.4%，餐饮需求有所回暖，主要系9月双节集中备货，但整体恢复力度仍偏弱。9月粮油食品类零售额同比+5.7%，较8月提速2.7pct，1-9月累计同比+6.8%；居民端必选消费保持稳健，健康化、复合化、功能化升级趋势延续。当前持续推荐竞争格局清晰、具备价格传导能力的海天味业，以及出海扩张&酵母蛋白驱动成长的安琪酵母，建议关注高股息天味食品、颐海国际。

休闲零食：零食量贩保持高速扩张态势，但传统渠道大盘受挤压持续收缩，电商等平台内卷加剧难以盈利，板块整体略有承压。本周零食量贩股价持续调整，主要系市场对于单店收入担忧，今年两强开店数加速扩张，新店店效预计低于老店，一方面系新店爬坡影响，另一方面竞争系分流。另本周盐津股价调整较多，主要系市场对魔芋增长持续性担忧，当前主流渠道基本铺设完毕，单店卖力或有持续提升空间，但需品类或者口味有较大创新。叠加多数企业在Q3仍有成本压力，尤其是坚果、鳀鱼、棕榈油等成本上涨影响较大。当前建议关注鸣鸣很忙、万辰集团超跌机会；同时关注积极拥抱各类新渠道，并加快健康化新品开发的盐津铺子、卫龙美味。

软饮料：旺季逐步收尾，PET采购成本大幅抬升，行业整体持续承压。需求边际改善，但成本压力仍存，行业盈利能力预计持续承压。26年9月限额以上饮料类零售额同比+5.0%，较8月提速0.1pct，终端动销有所改善，但考虑到旺季逐步收尾，持续性仍需观察。成本端，低价PET库存基本消化完毕，随行就市采购成本抬升，预计Q4饮料企业毛利率仍面临同比压力。当前核心推荐具备供应链、产品矩阵及渠道优势的农夫山泉，关注东鹏饮料高分红价值及百润股份低度酒新叙事机会。

风险提示

宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。