博源化工(000683)：Q2业绩环比实现增长，天然碱龙头韧性十足250811

事件描述

公司 2025 半年度实现收入 59.2 亿元（同比-16.3%），实现归属净利润 7.4 亿元（同比-38.6%），实现归属扣非净利润 7.4 亿元（同比-38.5%）。2025Q2 实现收入 30.5 亿元（同比-19.6%，环比+6.3%），实现归属净利润 4.0 亿元（同比-36.9%，环比+19.0%），实现归属扣非净利润 4.1亿元（同比-36.2%，环比+22.1%）。

事件评论

景气下滑，2025H1 业绩同比下降。受产品供需格局不佳影响，公司主要产品价格 2025年同比下滑较为明显，根据百川盈孚，2025H1 国内重质纯碱、轻质纯碱、小苏打、尿素参考均价（含税）分别为 1473 元/吨、1363 元/吨、1397 元/吨、1828 元/吨，分别同比-34.2%、-34.7%、-23.7%、-20.2%。2025H1 公司碱业（小苏打、纯碱）、尿素毛利率分别为 36.6%、19.3%，分别同比-19.1pct、-7.2pct，随着银根矿业一期产线达产，公司纯碱、小苏打生产规模提升，但产品景气下行导致业绩同比承压。

Q2 纯碱、小苏打景气触底，尿素边际改善，业绩环比改善。二季度，公司纯碱、小苏打产品价格边际下滑不明显，尿素价格有所回升。根据百川盈孚，2025Q2 国内重质纯碱、轻质纯碱、小苏打、尿素参考均价（含税）分别为 1448 元/吨、1315 元/吨、1316 元/吨、1894 元/吨，均价环比一季度分别-3.3%、-6.7%、-10.9%、+7.5%，纯碱及小苏打价格较Q1 小幅下滑，尿素价格较 Q1 有所回升。景气分化，整体业绩有所改善。

纯碱有“反内卷”抓手，景气有触底反弹可能。能耗和装置改造或是“反内卷”抓手。纯碱能耗标杆、基准产能占比仍距发改委的指导建议有差距（2020 年）。此外，纯碱行业 20年以上装置占比达 31%，比重在化工子行业中相当高。如果政策后续跟进，纯碱或是化工“反内卷”的重点行业。

安全边际强，成长性卓越，看好博源化工的长期投资机会。当前景气触底，价格价差接近历史最低，有安全边际。相关上市公司近几个季度普遍触及亏损。2024 年以来，纯碱业务占总体比例较大的上市公司业绩呈现震荡下行，除博源化工外，出现过单季亏损（扣非归母净利润）。博源化工具备 3 大看点：成长性、高分红潜力（基于成本优势，盈利有久期）、涨价弹性期权。公司近年分红慷慨，股息支付率高，2024 年分红对应股息率超过5%，且近年负债率呈下降趋势，预计未来现金流充沛。预计随着二期项目投产贡献增量，公司能保持较强分红潜力，有望实现可观股息率的同时，还有不错的涨价弹性作为期权。预计 25-27 年公司业绩分别为 14.7、20.9、24.1 亿元，维持“买入”投资评级。

风险提示1、安全环保生产风险；2、项目建设进度不及预期。