中美云业务：从算力竞赛到资产回报

事件

阿里巴巴2027财年Q1财报前瞻显示，阿里云收入增长加速至45%左右，超市场预期。

核心观点

国内云市场增长动力已从传统企业上云，全面转向AI驱动的结构升级，推理需求进入规模化释放周期。阿里云收入与盈利双超市场预期，验证了高毛利MaaS业务叠加自研芯片的盈利路径，其增长引擎已从传统计算存储，全面转向模型、算力与智能体服务。火山引擎在MaaS赛道占据领先地位，与全栈布局的阿里云形成差异化增长路线；三大运营商依托政企客户资源与算力网络布局，也成为市场的重要补充力量。

北美市场已率先开启算力资产化进程。SpaceX、Meta相继将自用AI基础设施对外出租，验证了大规模算力集群可独立转化为持续现金流的商业模式。在数据中心供给持续紧张的背景下，交付速度成为核心稀缺资源，传统综合云与专业GPU云的双层竞争格局被打破，自用算力外溢成为新的供给变量。

中美路径的分化，本质是资源禀赋与发展阶段的差异。北美资本开支强度高、供给前置，加速用自研ASIC承接推理负载，算力的资产属性更强；国内更侧重工程效率优化与国产芯片适配，商业模式更贴近应用场景，以Token计费与行业解决方案为核心变现方向。

投资线索

投资层面，北美优选交付能力稳定、资产变现路径清晰的头部综合云厂商及差异化算力服务商；国内看好AI收入兑现快、具备生态或政企壁垒的平台，拥有自研芯片能力的厂商长期竞争力更强，需警惕单一GPU租赁、客户集中度偏高的商业模式。

风险提示

1. 技术发展不及预期；2、市场竞争加剧；3、地缘政治影响。