环保行业：环保攻守道，股息为盾，增长为矛－2025年环保行业中期策略

#核心观点： 1、环保行业迎来现金流拐点，市政环保类公司股息价值凸显，行业投资评级为“看好”（维持）。 2、垃圾焚烧发电行业内生增长韧性足，水务资产成长性较弱。 3、行业资本开支持续减少，自由现金流和分红率均有提升，企业分红意愿持续提升。 4、政府化债提上日程，企业应收账款有望加速回笼，改善企业现金流水平。 5、垃圾焚烧发电是当前稀缺的兼具高股息和稳成长的子行业，积极拓展多源垃圾提高产能利用率、利用热蒸汽供热提高盈利、出售绿证改善企业现金流。 #投资建议： 1、光大环境：全国最大垃圾焚烧发电企业，24年分红率44%，预计25年股息率5.4%。 2、绿色动力环保：纯垃圾焚烧发电企业，24年分红率71.4%，预计25年H股股息率6.9%，A股股息率4.7%。 3、北控水务集团：污水处理+供水企业，当前分红总额保持稳定，预计25年股息率6.1%。 4、粤海投资：纯供水企业，核心资产为东深供水，承诺分红率65%，预计25年股息率6.1%。 5、天津创业环保股份：天津市国资委旗下供水+污水处理企业，当前分红率33%，预计25年H股股息率5.3%，A股创业环保股息率3.3%。 6、海螺创业：垃圾焚烧发电企业，当前分红率32%，预计25年股息率4.5%。 7、中国水务：供水企业，当前分红率30%，预计25年股息率3.0%。 #风险提示： 1、新增项目投产进度存在不确定性。 2、陈腐垃圾复挖节奏低于预期。 3、产能利用率提升不及预期。 4、剩余项目未能纳入补贴目录的风险。 5、利润弹性测算偏差的风险。