银行业银行股配置重构系列八：指数基金波动，优质银行股超跌260119

2025Q3以来银行股受到资金面因素冲击持续调整

2025Q3以来银行股持续调整，我们观察资金面因素主要三类：1）以公募基金为代表的交易型活跃资金及部分特殊专户资金，基于市场风险偏好原因全面流出，主要集中在2025Q3。2）四季度中后期银行相关ETF及指数基金持续流出，反映机构投资者调仓，除了市场风格原因以外，部分投资者可能担心房地产风险上升。3）新年以来市场交易情绪大幅上升，沪深300、上证50等大盘指数基金出现资金流向变化，1月15日至16日连续大规模净流出，而银行股作为指数权重股受到普遍冲击，年初以来在全市场的一级行业中跌幅最高。

我们统计1月16日当周，沪深300和上证50相关ETF及指数基金的净流出规模分别高达1036亿元、197亿元，显著高于常规水平。从历史数据来看，大盘指数基金大幅净流入始于2023年，期间在2024Q1、2024Q3、2025Q2大幅放量，本周净流出规模已经与2025Q2的净流入量级接近。考虑权益市场“慢牛”长期导向，大盘指数基金的波动呈现阶段性特征，随着市场交易情绪逐步稳定，指数基金波动的影响将出清。

2026年基本面因素对银行股的定价影响力将重新提升

在市场风险偏好较高、利率不再单边下行的环境下，银行股在短期策略配置层面不占优，但基本面因素的定价影响力上升。以本周为例，虽然大盘指数基金净流出对板块形成整体压力，但基本面预期改善的宁波银行本周及年初以来依然实现正收益。由于全市场中小盘股的估值去年以来上升幅度较大，我们认为市场后续依然会重视基本面稳健或向好的优质银行股，无论是基本面实质性改善因素还是估值超跌因素，都将带来较好的配置机会。

从估值角度，我们始终认为PB-ROE框架下银行股依然系统性低估，目前银行业的ROE处于缓慢下行趋势，但斜率平缓、利润稳定，而PB估值依然全面破净。从历史数据来看，PB估值与ROE的匹配度在超跌阶段都会迎来强劲的回升（例如2023年底），而当前的匹配度已经回落至2025Q2相对低位。从股息率角度，虽然当前市场环境下，红利交易风格不占优，但红利型资产的配置需求没有改变，大型险资为代表的配置盘预计仍将持续加仓银行等高股息资产。经过接近半年的股价调整后，工商银行等多数国有行的预期股息率回升至4%以上，H股依然超过5.5%，招商银行、江苏银行等龙头银行股的股息率回升至5%甚至6%以上。

2026年主流银行业绩稳健增长，利息净收入增速反转

年初观察重点银行开门红及经营展望，预计2026年主流银行仍将保持业绩稳健增长。预计大型银行今年的信贷增量同比接近持平，投放依然以对公为主，降低规模情结，注重经营效益，净息差的降幅较前几年明显收窄，利息净收入增速将全面转正，资产质量关注零售风险，个人经营贷款仍有压力，按揭贷款的不良率波动可控。优质区域银行保持规模快速扩张，重点城商行的信贷增速普遍计划达到10%-15%，依然显著高于全国平均增速，同时以对公和政府类业务为主的信贷结构资产质量稳定，零售贷款占比低。金融市场业务的非利息收入基数压力在2025年已经有所释放，2026年主要依靠利息净收入增长拉动整体营收增速，利润增速保持稳定，头部城商行的ROE依然普遍维持在12%-15%。我们依然沿着长线资金配置思路，重点推荐高ROE的优质区域城商行，同时推荐经营稳健、高股息率的大型银行股