锦波生物（920982）：锦波生物(832982)：专注重组胶原蛋白领域,构建起全方位产业链-公司深度研究报告250220

医药行业新秀，多年深耕功能蛋白研发。成立十六年来，公司致力研究重组人源胶原蛋白与抗 HPV 生物蛋白产品研究领域，获取重组Ⅰ型人源化胶原蛋白冻干纤维、重组 XVII 型人源化胶原蛋白修复冻干粉等数个相关医疗器械注册证。公司于 2023 年在北京证券交易所上市，成为北交所“重组胶原蛋白第一股”，同年“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”获批上市。

Ø 主营业务稳健增长，盈利能力持续增强。2019-2024Q1-Q3，锦波生物营业收入分别为 1.56/1.61/2.33/3.90/7.80/9.88 亿元，CAGR 达到 37.85%。2019-2024Q1-Q3，锦波生物归属于母公司净利润分别为 0.45/0.32/0.57/1.09/3.00/5.20 亿元，CAGR 达到 53.04%。随着2021 年三类医疗器械产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获批上市，重组胶原蛋白收入增长，公司营业收入呈现加速增长态势，公司归母净利润同样恢复增长。2019-2024Q1-Q3，公司销售 毛 利 率 始 终 保 持 在 80% 以 上 ， 分 别 为

1. 69%/80.01%/82.29%/85.44%/90.16%/92.37%，主要系公司坚持研发创新，多项产品获批上市所致。

Ø 科研实力雄厚，增强公司核心竞争力。公司以“创新驱动人类美好人生”为愿景，专注于功能蛋白的开发与创新，始终致力于两大核心领域：人体结构性材料及重大传染病防治。通过不懈努力，公司持续研发并拥有高级结构的功能蛋白生物材料。同时，公司拥有构建完成 10 吨规模 A 型人源化胶原蛋白生物新材料制造基地，实现了大规模注射级原材料到终端产品的落地转化，完成了我国原始创新生物新材料 0-1 的突破。

Ø 终端产品应用场景多样，涉及不同行业领域。目前，公司建立了从上游功能蛋白核心原料到医疗器械、功能性护肤品等终端产品的全产业链业务体系，其胶原蛋白产品广泛应用于医疗美容、妇科、泌尿科、皮肤科等多个领域。公司核心产品为重组胶原蛋白产品和抗 HPV 生物蛋白产品，主要应用于美容、皮肤科、妇科、外科、肛肠科、护肤等不同场景。后期公司还将继续探索核心产品在骨科、口腔科、心血管科等领域的应用潜力。

Ø 盈利预测及投资评级：公司发布 2024 年业绩预告，预计归母净利润 71,900~7,3700 万元，对比 2023 年归母净利润 29,979.63 万元，同比增长 139.83%~145.83%。因此我们上调 2024 年-2026 年盈利预测，预计公司 2024-2026 年收入为 15.22/21.30/26.63 亿（原 14.75/20.65/25.81 亿元）。归母净利润为 7.25/10.02/12.55 亿元（原 6.52/9.72/12.17 亿元）。对应公司 2025 年 2 月 14 日股价2024-2026 年 PE 分别为 27.0/19.5/15.6 倍。参考可比公司华熙生物、诺唯赞、百普赛斯、巨子生物，我们看好公司主业的稳健增长和持续投入创新产品研发，维持“买入”评级。

Ø 核心假设

（1）医疗器械业务：医疗器械是公司收入占比最大的业务。收入：“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”的获批进一步提高了公司的行业竞争力，将加速产品的市场渗透率，我们预计 2024-2026年医疗器械业务营收收入分别为 13.57/19.10/24.13 亿元，同比增速分别为 99.60%/40.74%/26.34%。2024-2026 年医疗器械业务成本 分 别 为 0.99/1.75/2.24 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为

1. 92%/76.42%/28.07%，公司受点位扩张的影响，预计 2024-2026年医疗器械业务毛利率分别为 92.69%/90. 83%/90.71%。

（2）功能性护肤品业务：公司通过打造自有品牌，功能性护肤品业务发展增速快。公司定向开发原材料并研发具备特定功能的护肤品，我们预计 2024-2026 年功能性护肤品业务营收收入分别为

1. 26/1.74/1.97 亿元，同比增速分别为 66.08%/37.96%/13.19%。2024-2026 年功能性护肤品业务成本分别为 0.42/0.70/0.83 亿元，同比增速分别为 69.79%/68.79%/18.47%,预计 2024-2026 年功能性护肤品业务毛利率分别为 67.07%/59.71%/57.83%。

（3）原料及其他业务：通过不懈努力，公司持续研发并拥有高级结构的功能蛋白生物材料。公司生产的原料广受业内同行认可，我 们 预 计 2024-2026 年 原 料 及 其 他 业 务 营 收 收 入 分 别 为

1. 38/0.46/0.52 亿元，同比增速分别为 57.15%/20.13%/13.91%。2024-2026 年原料及其他业务成本分别为 0.10/0.10/0.12 亿元，同比增速分别为 66.77% /5.25% /17.30%,预计 2024-2026 年原料及其他业务毛利率分别为 74.42%/77.59%/76.92%。

Ø 风险提示：1）技术突破与应用风险。2）行业竞争加剧。3）新产品研发上线及表现不及预期。4）政策及监管环境趋严。5）受宏观环境影响，医美消费不及预期