国投资本（600061）：海信视像(600061)：经营拐点到来-深度研究250114

核心观点

2024Q4开始将是明确的经营拐点（无论是收入和利润都是）：1）内销受益于以旧换新的量价齐升，海外动销加快；2）盈利能力受益MiniLED产品结构明显改善，由于黑电利润率低，弹性将很可观。公司收入2024Q4将出现拐点，国内受益于以旧换新，2024Q4的销量和均价将显著提升；2023Q4到2024Q2海外处于去库存状态，2024Q3海外收入的拐点已经显现， 2025年收入将明显改善，并且盈利弹性可观。

Ø 收入端

Ø 国内：受益于以旧换新，2024Q4的销量和均价将显著提升。9-12月在以旧换新之下行业量价增长显著，带来了行业的拐点，预计2025年行业内销将迎来销量小个位数增长。根据洛图科技数据，2024年中国市场的品牌整机出货量为3596万台，受益于以旧换新之下10-12月的同比增长，降幅从上半年的4.2%收窄至全年的1.6%。2024年上半年海信在MiniLED产品对阵中相对偏弱，Q3补齐产品，Q4线上份额恢复至30%。考虑到以旧换新对头部企业更有利（产品更好，渠道更丰富），可以预期2025年后续份额继续提升。

Ø 国外：2023Q4到2024Q2海外处于去库存状态，2024Q3海外收入的拐点已经显现，海信Q3境外收入85.68亿元，同比增长接近16%，境外收入占比提升3.42pct；Q3美洲出货量同比增长接近16%（美国+接近20%），欧洲同比增长40%+，日本+接近25%，澳洲+接近28%，其他中东非和印度区域增长10%+。

Ø 利润端

Ø 国内产品结构的改善：公司2024Q3内销毛利率变动中，预计产品结构改善贡献1.4pct，考虑到Q4以旧换新才开始，MiniLED渗透率的快速提升，预计Q4国内因为产品结构提升带来利润率幅度将高于Q3。Ø 海外市场大尺寸化趋势改善利润率，并且25年海运费和海外竞争格局均有优化空间。

Ø 2024年员工持股计划，使得公司管理层和上市公司利益更加一致。参考海信家电近年来的情况，后续股权激励频率有望进一步提升