盐津铺子（002847）：盐津铺子(002847)：渠道势能延续,单品逻辑释放250423

投资要点：事件：公司公告 2024 年报及 25Q1 季报，2024 全年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 53.04/6.40/5.68 亿元，同比+28.89%/+26.53%/+19.27%。24Q4 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 14.43/1.47/1.44 亿元，同比+29.96%/+33.66%/+43.10%，全年业绩符合预期。25Q1 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 15.37/1.78/1.56 亿元，同比+25.69%/+11.64%/+13.41%，业绩超预期。2024 年基本 EPS 为 2.36 元。24 全年魔芋、鹌鹑蛋起势，25Q1 魔芋势能进一步提升。2024 年收入同比+28.89%，其中直营/经销和其他/电商渠道收入同比-43.72%/+34.01%/+39.95%，经销和其他渠道收入同比+34.01%，主要系量贩渠道高增及山姆渠道突破贡献所致，其中休闲魔芋制品、蛋类零食、果干坚果、蒟蒻果冻布丁收入同比分别+76.09%、+81.87%、+81.50%、+39.10%，此外预计流通定量因校园店的拓展维持较高增长，2024 年末经销商数量 3587 家，同比净增 272 家。25Q1 收入同比+25.69%，收现同比+25.95%，增速与收入基本吻合，此外预收款环比+2.52%，可侧面验证魔芋产品的供不应求，25Q1 收入整体超预期主要系魔芋制品的旺销所致，此外预计量贩渠道仍维持快于整体的增长。渠道结构影响，毛利率同比下降。2024 全年毛利率为 30.69%，同比-2.85pct，主要系渠道结构占比变化影响。24Q4 毛利率为 27.62%，同比-3.44pct，25Q1 毛利率为 28.47%，同比-3.64pct，毛利率的变化预计仍与量贩渠道收入占比提升有关。渠道结构变化、品牌等投入维持，盈利能力有所承压。2024 全年归母净利率 12.07%，同比-0.22pct，扣非归母净利率 10.71%，同比-0.86pct，盈利能力同比承压主要系结构影响下毛利率下降，叠加股份支付费用影响，2024 全年总费率 18.37%，同比-0.94pct，销售/管理/研发/财务费率 12.50%/4.13%/1.50%/0.24%，同比-0.04pct/-0.31pct/-0.44pct/-0.16pc 。 25Q1 总费率 16.16% ，同比 -2.66pct ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财务费率11.24%/3.44%/1.13%/0.36%，同比-1.76pct/-0.79pct/-0.17pct/+0.06pct，费用投入总体控制得当。盈利预测及投资建议：我们根据最新财报，调整了盈利预测，预计 2025-2027 年公司收入为 67.17/80.63/97.31 亿 元 ， 同 比 增 长 26.6%/20.0%/20.7% ， 归 母 净 利 润 为8.49/10.33/12.69 亿元，同比增长 32.7%/21.7%/22.8%，对应 2025 年 4 月 22 日收盘价，2025-2027 年 PE 估值为 27/22/18x，维持“买入”评级。风险提示：量级单品生命周期较短；下游零食专营系统进入存量竞争及价格战阶段；原料价格大幅上涨；食品安全风险。