2026年展望-钢铁：新变革，新驱动，新均衡260115

我们认为2026年行业仍处于需求减量调结构的趋势中，供需及盈利难见大幅改善，但反内卷下格局变革带来的结构性行情值得重视，聚焦两条主线：1）差异化产量管控有望推进，绿色转型领先、被低估的优质现金流资产有望迎来盈利复苏与价值重估。2）高端钢铁材料迎来国产替代加速拐点，利好具备高成长确定性的特钢龙头。

摘要

黑色系价格向下探寻新均衡。2026年地产拖累或改善，基建实物工作量或将加速落地，但海外需求或受抑制，钢厂在较高经营获现压力下供给亦难见大幅收缩，内需的结构性改善难遏钢价下行，黑色产业价格或向下端寻求新“均衡”。中性假设下我们预期2026年螺纹钢/热卷/冷轧板价格中枢下行至2960/3050/3850元。随着低成本铁矿石新建产能持续释放、蒙煤进口量逐步提升，炉料价格下行周期有望延续，钢企购销两端差价有望逐步扩大，黑色系利润分配将向成材端偏斜，中性预期下我们测算2026年螺纹钢/热卷/冷轧板吨毛利中枢为127/66/346元（同比+77/18/29元，近十年吨毛利中位数为245/129/537元）。

行业新变革，反转新驱动。我们认为钢铁行业正迎来“减量提质”的发展新阶段，格局变革，分化加剧：1）普钢：我们认为25版产能置换政策趋严，新版行业规范条件有望推动行业分级管理，超低排放改造等绿色指标有望成为差异化产量调控新抓手，我们认为26年钢铁反内卷值得期待，供给出清有望提速，ESG优质规范标的将首先受益于行业出清，结构性机会值得重视。2）特钢：作为“十五五”开局，我们预期2026年国内制造业有望维持较高景气，国家鼓励科技创新，对先进制造业加大投资力度，叠加贸易摩擦带来的外部效应，我们认为关键材料国产化替代正迎来加速拐点，有利于行业资源向高附加值领域聚集，有利于提高特钢企业综合竞争力，特钢行业盈利能力有望提升，估值中枢有望上移。

风险政策落地不及预期；建筑业景气度恢复不及预期；钢材出口存在不确定性。

正文

2025年回顾：开启新变革，盈利边际修复2025年初至今板块在预期和现实的催化中震荡运行。7月1日中央财经委员会会议释放坚决的反内卷、稳增长预期，板块实现明显收益。然而政策预期驱动短期情绪，盈利修复还需减产落地。8月以来行业实际减产不及预期，而炉料尤其是双焦供给弹性有限，铁水高位运行背景下炉料走强侵蚀行业利润。