柳工(000528)：全球化战略成效显著,盈利能力明显提升250406

投资要点

公司发布 2024 年年报：2024 年公司实现营业收入 300.63 亿元，yoy+9.24%；实现归母净利润 13.27 亿元，yoy+52.92%。其中，2024Q4 公司实现营业收入 72.07 亿元，yoy+12.52%；实现归母净利润 0.06 亿元，yoy-84.55%。

毛利率、净利率持续提升，公司降本增效、出海战略成效显著。2024 年公司毛利率22.5%，其中由于会计政策调整影响成本 3.13 亿元，与 2023 年同口径下 2024 年毛利率为 23.5%，同比提升 2.72pct；2024 年公司净利率 4.61%，yoy+1.19pct。

土方机械增长较快，其他工程机械及零部件毛利率明显提升。分产品看，2024 年公司土石方机械营收 179.41 亿元，yoy+12.79%，毛利率 22.04%，yoy+0.22pct，土方机械海外市场占有率同比增加 0.63 个百分点；其他工程机械及零部件营收 90.79 亿元，yoy+2.96%，毛利率 21.78%，yoy+8.77pct；预应力机械营收 25.17 亿元，yoy+12.23%，毛利率 24.87%，yoy+0.86pct。

新兴市场引领增长，非装挖产品线加速出海。分区域看，2024 年国内/海外市场营收分别 163.02/137.60 亿元，yoy+1.53%/+20.05%，毛利率分别为 17.38%/28.57%，yoy+3.01pct/+1.51pct；装挖外销稳健增长，小型工程机械、汽车起重机、高机、塔机、摊铺机外销增长超 100%，新兴市场收入增长超 30%，非洲、南亚、中东增长强劲。

加大研发与海外营销投入，期间费用有所增长。2024 年公司期间费用 48.2 亿元（还原为上年同期会计口径，下同），yoy+17.0%。其中，销售费用 26.8 亿元，yoy+19.0%，销售费用率 8.9%，yoy+0.7pct；管理费用 8.5 亿元，yoy+4.8%，管理费用率 2.8%，yoy-0.1pct；研发费用 11.4 亿元，yoy+25.9%，研发费用率 3.8%，yoy+0.5pct；财务费用 1.5 亿元，与上年同比基本持平。资产与信用减值合计 6.0 亿元，较上年同期减少1.9 亿元。

应收账款、存货有所上行，经营性现金流维持较高水平。2024 年末公司应收账款 102.5亿元，较年初增加 20.7 亿元，应收账款周转率下降 0.23；长期应收款+一年内到期的非流动资产合计 57.6 亿元，较年初增加 2.5 亿元；存货 94.2 亿元，较年初增加 9.3 亿元，存货周转率下降 0.04；经营活动产生的现金流量净额 13.2 亿元，yoy-18.8%，与净利润比值为 0.95，回款仍处于较高水平。

基于最新行业数据及公司年报，我们调整盈利预测，预计公司 2025-2027 年实现归母净利润 20.00/24.38/31.05 亿元，对应 2025 年 4 月 3 日收盘价 PE 为 11.4/9.3/7.3 倍，维持“增持”评级。

风险提示

竞争格局恶化，行业复苏不及预期，新产品市场拓展不及预期