综合行业：OCI记账规则引发指数震荡；全国第二单供热REIT披露反馈答复稿－12月REITs市场跟踪

REITs 行情及大类资产对比：指数震荡、先跌后涨。

12 月国内 REITs 市场指数先跌后涨，整体波动较大。中证 REITs 全收益指

数月内累计下跌 2.7%、跌幅环比扩大 2.2pct，平均二级换手率 0.41%、为年

内均值的 63.8%、环比下跌。大类资产中 REITs 表现承压，跑输其他资产。

我们认为，REITs 市场出现以上行情主要受下列因素影响：①OCI 记账规则

引发市场担忧，指数大幅下跌；②前期超跌+跨年政策刺激，月末指数反弹。

各板块行情：受 OCI 政策影响，产权类表现好于经营权类。

分 REITs 板块行情看：IDC 类上市时间较短、交易热度仍较高，平均交易拥

挤度达 94.8%。从涨跌幅看，产权类（IDC、产业园区、仓储物流等）表现

好于经营权类（能源、环保水务、高速公路），这一定程度反映了特许经营

权类资产会受到 OCI 政策本息拆分记账政策的冲击影响更大，因为其分红

包括了利润分配和本金的归还。

从当前估值/收益水平来看：当前收益率较高的板块集中在分派率较高、回

调较多、估值偏低的板块；产权类资产中分派率 TTM 较高的板块为仓储物

流（4.2%）、产业园区（4.0%）、消费类（4.0%）；经营权类资产中 IRR 较高的

为高速公路（7.4%）、能源（3.7%）。

月度专题：全国第二单供热 REIT 披露反馈答复稿。

2025 年 12 月 30 日，全国第二单供热 REIT 披露反馈答复稿。我们认为，

反馈稿对此前多个关键假设做出了更审慎的调整，尤其是关于营收的量、

价方面假设均有涉及，最终估值共压降 4.0%。本次调整主要涉及：

①营收-量：考虑到晋中市全市常住人口近三年存在下降趋势以及新增面积

次年报停比例较高的问题，将存量面积停热率设置了 0.83%的年增长率，并

调高新增面积停热率假设；此外调高收缴率假设（取近年最高值）。

②营收-价：考虑到供热价格调整流程复杂、时间长，且鉴于供热民生属性，

将“同城同价”调价时间后移 3 年至 2030-2031 年供暖季。

③成本：考虑长时间内热源价格波动风险，将成本上调时间前移 3 年；锁

定基本运营管理费率（25-26 年为 12%，考虑到人员薪酬未来涨幅以及通货

膨胀等因素，27-47 年上升至 13%）；考虑智能化、低碳化、绿色化的行业

发展趋势，新增智能化软件升级的资本开支共 600 万元。

④其他：出于审慎考虑，残值不再纳入评估范围，且通过适当提高特定风险

回报率提升折现率至 7.73%，基金评估基准日后推半年至 2025 年 9 月 30 日。