电子行业：美光业绩及指引超预期，存储供不应求持续－动态跟踪报告251221

事件：美光科技公布 2026 财年第一财季财报，营收 136.4 亿美元，同比增长 57%，环比增长 21%；经调整净利润为 54.8 亿美元，同比增长 169%，环比增长 58%，均超出市场预期。FY26Q1 DRAM ASP 环比增长约 20%，NAND ASP 环比增长约14%-16%。按 Non-GAAP 口径，公司指引 FY26Q2 收入中值 187 亿美元，环比+37.5%；毛利率中值 68%，环比+11pcts，均超出市场预期。

海外存储巨头重点布局 HBM，未来通用存储新增供给可能有限。部分投资者担忧后续海外存储原厂会以大规模扩产应对当前通用存储供不应求的局面，导致存储景气周期过早结束。我们认为，海外存储巨头重点布局 HBM，在通用存储方面产能释放可能有限。HBM 用于为 GPU 等算力芯片提供高带宽内存，市场规模快速增长。根据美光 FY26Q1 财报，HBM有望在 2028 年即达到 1000 亿美元市场规模，较美光此前的前瞻早 2 年达成。当前三星、美光、SK 海力士三大存储巨头在 HBM 市场份额方面竞争激烈。我们认为，存储巨头将资本开支进一步倾斜向 HBM 市场，需要通用存储业务保持较高盈利水平为 HBM 的竞争提供保障，因而在通用存储方面的扩产进度可能低于市场预期。此外，根据美光财报，HBM与 DDR5 的产能置换比例（trade ratio）可达 3:1 且有望进一步提升，HBM 有望持续挤压通用存储的实际供给。

AI 推理需求有望带动存储芯片需求高速成长。部分投资者对于 AI 对存储芯片需求的带动幅度仍有低估。我们认为，未来 AI 应用的推理需求将带动活跃数据存储需求大幅提升，进而推动存储芯片需求高速成长。AI 大模型推理过程中需要通过高频次地访问数据，来实现高质量内容生成。例如，检索增强生成（RAG）技术允许 LLM 从知识库提取相关信息，而针对 RAG 数据库的近似性查询属于极为密集的随机读操作。此外，大语言模型推理过程中需要使用 KV 缓存来加速推理过程。整体来看，AI推理过程将使得存储结构发生较大变化，有望提升对活跃数据存储的需求。而当前数据中心存储中占据主要地位的机械硬盘难以满足高速读取活跃数据的需求，SSD等有望在 AI 推理中持续扩大应用。未来随着 AI 应用更加广泛，AI 推理需求持续提升，有望带动存储芯片需求持续高速成长。

存储供不应求持续，国内两存扩产迎来历史性机遇。当前，国内两大存储芯片厂商合肥长鑫/长江存储在 DRAM/NAND 市场占有率仍然较低。我们认为，存储供不应求持续，同时海外存储巨头在通用存储方面的扩产进度可能有限，为两存扩产、提升份额带来历史性机遇。技术方面，在 DRAM 领域，合肥长鑫于 2025 年 11 月推出DDR5 产品，在峰值速率等主流技术参数上达到国际一线水平；在 NAND 领域，长江存储自主研发的 Xtacking 架构实现了 3D NAND 技术的跨越式发展。在 IPO 进度方面，长鑫已经于 2025 年 10 月完成 IPO 辅导，长江存储的母公司长存集团于 2025年 9 月完成股份制改革。我们认为，两存未来推进融资后有望实现较大的扩产体量，产业链上下游有望深度受益。