煤炭行业：焦煤价格如期反弹，动力煤关注港口库存拐点－周报（20251215－20251221）251221

焦煤：季节性补库驱动焦煤价格反弹。（1）本周样本钢厂焦煤库存 805 万吨，环比+1.30%，独立焦化厂焦煤库存 881 万吨，环比-0.22%，港口炼焦煤库存 286 万吨，环比-6.94%，本周焦煤库存有从中游向下游转移的趋势（下游季节性补库）；（2）截至 12 月 19 日，焦煤期货收盘价（活跃合约）为 1108 元/吨，环比+9.00%；（3）从库存趋势来看，焦煤下游季节性的补库可能已经开启，预计短期焦煤价格将偏强。

动力煤：采购需求仍偏弱，关注港口库存拐点。（1）锚地船舶数量仍维持低位，从季节性角度，动力煤下游补库结束后下游采购需求持续偏弱；（2）目前秦皇岛港口、曹妃甸港口煤炭库存均已上升至同期最高水平附近，高港口库存在一定程度上影响了铁路发运量（大秦线日度运量环比有所下滑），也在一定程度上影响了坑口的生产（本周 462 家动力煤产能利用率为 90.4%，环比-2.1pct）；（3）后续预计供给收缩后，供需将重新达到平衡状态，预计港口库存出现拐点后动力煤价格将止跌企稳。

重点事件：大商所决定调整焦煤期货交割区域升贴水。12 月 19 日，大商所公告，经研究决定，将焦煤期货河北省唐山市、天津市指定交割仓库升贴水由 170 元/吨调整为 140 元/吨，调整自 JM2701 合约起实施。（1）经过此次调整后，在唐山市、天津市交割的仓单成本将增加 30 元/吨；（2）调整后期货盘面将精准对标中硫、高强度主焦煤（代表山西地区国产主焦煤的主流品质特征），整体提高了交割品的质量标准，鼓励下游实体企业参与交割。

比价与估值：焦煤价格与动力煤价格比值显著反弹。（1）截至 12 月 19 日，焦煤期货收盘价与港口 5500 大卡动力煤现货价格的比值为 1.40，较上周明显提升（上周为 1.20），处于 2013 年以来 12.9%的分位水平；（2）截至 2025 年 12 月 19日，中信煤炭行业指数 PB 为 1.44 倍，与沪深两市 PB 的比值为 0.81 倍，分别处于2013 年以来的 58%、43%分位水平，显示出当前煤炭板块估值处于历史中位水平。

重点关注焦煤板块投资机会。（1）从季节性角度，短期下游钢厂、焦化厂预计将逐渐开启补库，将从现实端支撑焦煤价格；（2）今年钢厂、焦化厂补库偏晚，主要由于下游对后续焦煤价格偏悲观，而在“反内卷”相关消息催化下，下游有望从观望转向采购。