煤炭行业：11月用电量同比增长6.2％，煤炭行业利润环比继续回升－周报（2025年第50期）251228

核心观点

近期市场动态：港口动力煤价延续下跌，炼焦煤价趋于平稳，焦炭第三轮提降落地。根据汾渭能源，动力煤方面，本周 CCI5500 大卡动力煤指数收报 682 元/吨，周环比下跌 34 元/吨。本周港口动力煤价延续下跌，而产地煤价趋于平稳，市场情绪稍有好转。后期，随着气温进一步下降，日耗有望继续提升，同时近期停产检修煤矿增多，供给有所收紧，总体来看终端采购或逐步好转，在库存回落后煤价有望企稳回升。（1）1 月各地气温进一步下降，日耗预计仍有提升空间，需求端对煤价将有支撑。（2）1 季度煤炭产量或有减量。（3）11 月煤炭进口量同比继续下降，印尼或将征收煤炭出口关税。焦煤方面，本周炼焦煤价基本保持平稳，12 月河南、山西、安徽等地长协价环比持平。近期产业链需求仍较弱，考虑到进入 1 月民营矿逐步减产，且库存总体处于中低位，预计焦煤价格总体以稳为主。（1）淡季需求弱势，盈利改善开工率或有所提升。（2）产量总体维持平稳，年末增产空间不大。

近期重点关注：（1）行业政策：26 年长协政策落地，国家发改委办公厅印发了《关于做好 2026 年电煤保供中长期合同签订和履约监管工作的通知》；四季度以来安全监管整体趋严，产量持续受限；（2）国内供需面：11 月需求增速总体回落，而煤炭进口量和产量维持负增长；（3）国际供需面：根据 AXS Marine，25 年前 10 月煤炭贸易量同比下降3.6%，印尼、澳洲等国出口量下降，而印度、中国进口也有回落。

行业观点：25 年煤价总体延续高位回落，3 季度开始企稳回升，4 季度虽然波动明显但相比 2、3 季度中枢仍有提升。短期来看，1-2 月进入 26 年停产减产煤矿或有增加，同时 12 下旬至 1 月季节性需求维持高位，各环节库存有望高位回落，价格进一步回落空间不大。根据国家统计局，前 11 月煤炭开采行业利润总额 2970 亿元，同比下降 47%。25Q4 和 26 年行业盈利有望改善，板块估值和股息率优势明显。根据Wind，截至 12 月 26 日，煤炭行业市净率（MRQ）1.41 倍，市盈率（TTM，剔负）14.7 倍，部分龙头公司股息率普遍处于 4-5%的水平。

重点公司：（1）盈利分红稳健的动力煤公司：中国神华（A、H）、兖矿能源（A、H）、陕西煤业、中煤能源（A、H）、电投能源、新集能源等；（2）受益于需求预期向好、供应收缩的高弹性公司：山西焦煤、潞安环能、淮北矿业、晋控煤业、首钢资源、兖煤澳大利亚、平煤股份、山煤国际、华阳股份等；（3）中长期成长性突出的公司：宝丰能源、中国秦发等。

风险提示。下游需求增速低预期，进口煤量过快增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌等。