晨光股份(603899)首次覆盖报告：传统业务基础坚实，IP转型带来新增量-湘财证券-20250629

传统核心业务转向价格驱动 公司的传统核心业务的增长驱动因素已经由过往的销量驱动转变为价格提升，高单价文具类型的拓展和 IP 联名策略有效抵消了适龄用户人数下降的影响。公司书写工具和学生文具的产品单价年增幅较高。未来公司传统文具业务有望保持稳定增长，主要依赖三大驱动力：高端文创产品开发计划将高单价的精品文创产品占比进一步提升；东南亚等海外市场持续渗透，收入增速维持高位；数字化渠道建设加速，线上营收占比继续增加。

办公直销业务规模不断扩大，净利率水平稳定 科力普近年来的收入增长源于其客户拓展成效显著，续标中核集团、南方电网等存量客户，新拓中国石油、保利集团等央企客户，央企采购协议覆盖率高。虽然由于销售模式的影响，中标范围扩大后科力普毛利率呈现下行趋势，但 2022 年至 2024 年间，剔除股权激励影响后，净利率却维持在稳定水平。中长期发展潜力仍然可观，行业集中化趋势明显，加之数字化采购平台投入升级，未来收入有望持续增长，带动净利润走高。

积极推进 IP 战略，布局产业链中下游核心环节 晨光近年来积极拥抱 IP 业务，核心布局是线下精品零售终端九木杂物社。九木杂物社定位Z世代文创消费，2024年营收达14.06亿元，同比增长13%，门店数量扩张至 741 家。业务模式聚焦"精品文创+多元 IP"，会员体系突破千万规模，IP 产品占比提升。2025 年门店数量突破叠加自有品牌占比逐渐提升，也有望推动零售大店业务收入和毛利进一步走高。

投资建议 晨光股份已形成"传统业务维稳+科力普增量+九木品牌升级"的三元格局，传统文具业务仍是利润核心来源，2024 年贡献超 60%净利润，书写工具毛利率创 42.1%新高，有效抵消了学生文具需求疲软的影响，九木杂物社终端稳定扩张，IP 产品维持品牌热度。预计公司 2025-2027 年实现营收274.08/313.44/351.36 亿元，归母净利润 15.74/18.05/20.26 亿元，对应 2025年 6 月 27 日收盘价，EPS 分别为 1.70/1.95/2.19 元，PE 分别为17.47/15.24/13.57 倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示 （1）出生率下滑导致学生文具行业需求缩减的风险；（2）消费疲软压制潮玩业务升级；（3）文具与潮玩行业竞争加剧的风险。