科大讯飞(002230)2024年及1Q25业绩评述：AI赋能下，收入增长强劲-瑞银证券-20250425

收入增长强劲，但净利润受研发投入增加和非经常性项目拖累我们重新覆盖科大讯飞。公司发布2024年收入/净利润分别为233.43亿元/5.60亿元，同比增速为+19%/-15%，其中4Q24增速为+21%/+62%YoY。我们认为，公司2024年利润下滑主要受研发投入增加及非经常性项目影响，包括研发投入同比增加7.4亿元(其中研发费用+4.1亿元)，计提坏账减值损失10.14亿元(同比+2.77亿元)，以及2.68亿元的其他项目(例如公允价值变动)。管理层表示，坏账拨备增加主要由于政府相关回款延期，但在当前专项债等政策支持下，对未来回收仍持乐观态度。此外，公司发布1Q25收入46.58亿元，同比+28%;净亏损1.93亿元，较1Q24的3亿元的亏损有所收窄。AI赋能业务增长在核心业务板块方面:1)科大讯飞教育产品和服务收入在2024年同比+29%，主要受2C端AI学习机收入同比翻倍所推动。管理层表示该增长趋势在1Q25延续，学习机销售同比接近翻倍，并指出其计划在全年进一步拓展线下渠道。2)开放平台及消费者业务2024年同比+28%，得益于大模型驱动的API和SaaS收入，以及AI智能硬件(如翻译机、录音笔)快速增长。3)智慧医疗收入同比增长28%，政府、医院及2C端客户的变现能力持续改善。其他垂直应用领域表现不一:智慧城市收入同比-8%，运营商业务同比-9%，智能汽车同比+42%，企业AI解决方案同比+122%。最新的大模型升级强化AI能力4月20日，科大讯飞升级了讯飞星火X1大语言模型，在性能上对标DeepSeekR1，但参数量更少(70B vs.671B)，我们认为这意味着模型效率有所提升。管理层重申其"自研可控"的平台战略下坚持对大模型持续的投入，而这有助于其进一步渗透国央企客户市场。尽管如此，随着收入增长的加速，公司预计其研发投入在收入的比例会逐步正常化-一2024年为19%，长期有望回落到12-13%。

估值:维持目标价60.00元不变;维持买入评级我们将2025E-27的盈利预测调整+26%/0%/0%，以反映最新业绩表现(而EPS的变动反映了基本EPS与扣非EPS之间的差异)。我们基于DCF的估值(WACC:7.8%)维持在60.00元，对应2025E4.5xP/S和0.24xPSG，相对于A股同业的4.1x/0.35x。