金地集团(600383)因去杠杆且利润率承压，评级由中性下调至卖出-瑞银证券-20250106

我们预计2025年去库存继续

因金地亏损和去杠杆，我们将其评级从中性下调至卖出，并将目标价从3.60元下调至3.40元。我们对公司的估值为0.25x2025EP/BV(不变，较2010年以来的均值低2.0个标准差)。我们预计2024年的部分趋势将延续至2025年，包括:1)二手房市场继续攫取新房销售的市场份额，2)租赁市场的重要性不断上升，3)奢侈品购物中心市场仍面临挑战，4)由于利率下行，C-REITs作为一种资产类别的兴起，5)政策对实体和股票市场的影响减弱。我们预计2025年住宅新房市场延续下行趋势，销售面积同比下降10%，新开工面积同比下降15%，一线城市房价同比下降10%。我们更新后的库存模型表明，去库存或于2026年年中结束(鉴于近期政策刺激举措出台，我们此前预计Q326结束)。

2025年到期公开债券减少，但现金消耗或持续

Q324末金地现金短债比为0.62，预计自由现金流为负，我们预计金地现金消耗将继续。公司22.6亿元境内公开债券(无境外债券)于2025年到期，Q324末现金及现金等价物227亿元。我们估算金地每月需实现100亿元的总合同销售额才能实现自由现金流平衡，而公司2024年7-11月平均月销售额为54亿元。

销售和利润率承压

2024年金地未拿地，9M24录得34.1亿元净亏损。2024年10月合同销售额同比下降49%/环比增长8%，跑输百强房企平均水平(同比/环比增长5%/70%)。因拿地较少且购房者对项目交付存有担忧，我们将金地2024-26年合同销售额CAGR预测下调至-30%。公司9M24毛利率收窄至12.6%。鉴于房地产价格承压，我们将2024-26年毛利率预测下调至12.4-15.1%。我们预计2024/25年公司资产减值损失分别为31亿元/21亿元，并预计公司2024-26年转亏，净亏损7.5-41亿元。

估值:下调评级至卖出，目标价由从3.60元下调至3.40元

金地当前股价对应0.32x2025E P/BV，较2010年以来的均值约低1.8个标准差。我们认为市场忽视了其现金消耗和亏损。由于近期的负面催化剂，如销售持续疲软、利润率承压和潜在的库存减值损失或导致2024年全年业绩不及预期，我们将金地目标价从3.60元下调至3.40元，并将评级从中性下调至卖出。