国货航(001391):跨境电商方兴未艾,航空货运龙头顺势而为-深度报告

#核心观点

1. 国货航是中国唯一载旗货运航司，国内头部航空物流综合服务商，实控人为国资委。主营业务包括航空货运服务、综合物流解决方案、航空货站服务，2024年收入占比分别为74%、19%、7%，毛利占比分别为80%、19%、1%。
2. 航空货运业务盈利弹性较大，收入主要来自欧美市场。2020-2024年受益于行业高景气运价走高，毛利率在14%-27%区间，远高于2019年的6%。综合物流解决方案面向高端产品物流需求，与航空货运业务同步，享受跨境电商增长红利。航空货站业务2024年毛利率转正至3%。
3. 航空货运行业方面，2020-2024年供需失衡驱动运价抬升，供给仍然受限。需求挂钩发达经济体增长，跨境电商为核心引擎，预计我国航空货运国际航线需求2025-2026年同比分别增长5%和3%。供给端，全货机与客机供给均面临产能瓶颈。美国关税政策变化带来不确定性，但预计2025-2026年空运供需关系仍好于2019年，对运价形成支撑。
4. 竞争格局中，三大航货邮周转量合计市场占比超7成。国货航侧重“航空运输”业务，在行业景气高点利润弹性高。高弹性的全货机运输业务2024年贡献近六成毛利，利润弹性取决于空运运价。假设运价较2024年平均水平波动10%，对应公司归母净利润变化约6亿元。

#盈利预测与评级

预计公司2025-2027年营业收入分别为229.5亿元、249.2亿元、268.9亿元，同比分别增长12%、9%、8%。归母净利润分别为25.6亿元、27.1亿元、29.0亿元，同比分别增长31%、6%、7%。首次覆盖，给予“增持”评级。

#风险提示

全球政治经济环境变化风险，量价不及预期风险，航油价格波动风险等。

本报告摘要不保证其100%准确性，如有疑问，请阅读正文文件。