中／美互联网行业：2026年展望，AI、再投资与竞争251204

主题一：AI 模型整合，多模态、智能体与云端繁荣全球AI竞赛愈发激烈，美国前沿模型（如OpenAI GPT-5、Anthropic Claude 4、Google Gemini Ultra 2）凭借智能体与多模态优势领跑，而中国的高效开源代表（如DeepSeek、Qwen、混元）同样强劲，弱势模型正在迅速衰落，加速模型整合。多模态与超级助手将进一步推动AI应用普及，释放营收潜力。我们对云业务保持乐观展望，阿里巴巴与腾讯以及美国超大规模云厂商持续投入资本开支，以加强数据中心容量布局，应对因“杰文斯悖论”带来的需求激增。定制芯片已成为核心焦点，Google TPU与AWS Trainium的部署契合了更快商业化与成本效率的战略目标。主题二：AI 智能体迅速发展，引发流量入口竞争在2026年，我们预计智能体AI的普及将引发激烈的流量入口之战。在中国，微信的“元宝”、阿里巴巴的千问以及豆包的系统级助手，依托超级应用生态，提供个性 化 的 “ 助 手 ” 服 务 。 在 美 国 ， Microsoft Copilot 、 Google Astra 、 AppleIntelligence以及Meta Orion竞相争夺日常工作流的主导地位。凭借深度整合、多模态交互以及庞大的用户基础，这些平台力图成为AI时代的主要流量入口，提升用户黏性，并通过广告、订阅与硬件解锁新的变现空间。主题三：中国游戏与广告前景向好， 本地生活盈利 复苏AI持续驱动广告强劲增长（例如腾讯的AIM+、快手OneRec、阿里巴巴万相台），短视频平台份额持续提升；游戏保持稳健的个位数扩张，腾讯、网易与哔哩哔哩提供丰富且高质量的产品储备；本地生活服务随着补贴大战趋于理性，盈利性有望获得改善，预期利润率回升。主题四：AI 驱动 中国互联网巨头 出海加速中国的AI/云业务、跨境电商、自研爆款游戏（如《燕云十六声》），以及短剧等内容产品，凭借成本优势、卓越的本地化能力与创新模式，在海外市场快速提升份额。腾讯、阿里巴巴、网易、拼多多与哔哩哔哩等公司是出海的领头羊，整体预计26年中国互联网行业公司平均营收增长超过10%，利润增长超过16%。我们预计将在AI商业化方面迎来重要里程碑，效率持续提升，并保持良好股东回报。推荐：智能体与云端优势：腾讯、阿里巴巴、Alphabet 、Meta中国板块排序：广告>云>游戏>增值服务>电商=本地服务>直播。我们持续看好互联网行业，偏好具备以下特征的公司：1）稳健的盈利增长；2）竞争护城河；3）良好的风险回报；4）可观的股东回报。 中国首选标的：腾讯、阿里巴巴与哔哩哔哩。 美国：我们重申对大型科技公司的偏好，认为其在应对AI方面具备最佳定位，能够依托强大的核心业务来补贴AI投资，同时实施变现策略。 美国 标的 排序：Alphabet > Meta > Amazon > Microsoft。

主要风险：1）宏观环境；2）竞争；3）监管；4）关键产品/业务的推出进度。