餐饮行业：攻守兼备，穿越周期－深度研究报告

服务消费政策主要方向，餐饮有望重点受益

• 消费提振重点明确，“服务消费”政策持续加码。今年9月商务部等提出扩大服务消费5大方向19条具体

措施，餐饮为服务消费季活动核心内容。

二、餐饮基本面表现分化，重视高盈利能力标的

• 餐饮收入在社零板块中占比逐步提升，弹性明显高于社零整体。2024年餐饮收入占社零总额12%，且较

社零总额弹性更大，2023/2024年餐饮收入增速分别为20%/5%，高于社零总额增速7%/4%。

三、日本餐饮估值高溢价，降本增效与多业态整合并行

• 外食产业规模阶段性承压，快餐以价换量表现相对较好。1997年日本外食产业规模达29.07万亿日元后

持续下降至2006年才恢复增长，2019年为26.27万亿日元仍未回到峰值，咖啡店/快餐销售额表现整体较

好。日本餐饮板块估值溢价明显，个股涨幅与估值均有优异表现。截至2025年11月底，餐馆在日本消费

者服务板块中市值占比为43%，较2014变化+9pcts，权重突出且持续提升；日本头部餐饮标的PE均在

25X及以上。

• 日本头部餐企经营周期长，快餐连锁业态占比高，正餐、居酒屋亦跑出龙头。我们梳理下行期日本餐饮

板块三大变化为：1）极致性价比与消费者体验的平衡，价格的极致压缩需以维护甚至提高消费者体验

为前提，对餐企战略平衡与执行能力均提出较高要求。2）供应链与门店极致效率带来高店效，但我国

标准化复杂与困难程度更高。3）多品类融合形成餐饮巨头，便于实现供应链协同、运营能力复用及多

消费群体触及。

四、投资建议：推荐短期扩张与长期稳健低估标的，关注经营改善与扩张期高估标的

• 我们认为需重点关注的标的有：1）凭借长期持续迭代的运营能力具备穿越周期能力的百胜中国；2）

门店扩张期且具备较强团队及供应链运营能力的小菜园；3）处于调整改革期但团队仍有较强执行力的

海底捞；4）赛道空间大且门店高势能扩张的达势股份。

风险提示

食品安全风险；消费力持续下行风险；行业竞争加剧风险