有色金属行业：供需紧平衡且供给扰动频发，激励价格攀升－“锡望”之二251125

观点聚焦

投资建议

2020 年以来，锡价中枢上移，行业盈利总体向好，估值去化，当前行业PE位于近五年21%分位线。我们继续看涨锡价和锡板块估值扩张，建议关注锡业股份等资源禀赋好、产量成长性强的标的。

理由

锡：相对稀缺且供应集中的战略性金属。锡是目前最稀缺的有色金属之一，根据USGS及ITA数据，2024 年锡的全球静态储采比仅为16 年。全球主要锡资源聚集地开发程度相对较高，且主要锡矿供应地2024 年锡静态储采比大多低于22 年。AI+传统需求齐发力，逆全球化背景下“安全库存”需求日渐迫切。我们认为，一是受AI驱动的算力基建、智能设备创新周期及汽车电动化/智能化拉动，锡焊料需求有望加速增长。我们测算2024-2030 年锡焊料需求CAGR为7%。二是传统需求有望受益于全球财政货币政策双宽松，逆全球化背景下“安全库存”需求日渐迫切。我们测算全球锡需求2024-2030 年CAGR为4.3%。全球三大主产地资源紧张且扰动频发，再生锡供给弹性有限。一是中国锡矿储量及静态储采比均出现下降，前期勘查不足或导致后备资源供应紧张。二是印尼面临锡资源储量收缩、品位下降、开采难度提升等多重问题，其锡行业政策频出进一步加剧供应扰动。三是缅甸前期粗放式开采导致品位、产量明显下降，佤邦复产时点仍存不确定性。四是其他地区规划项目大多处于早期阶段，且再生锡受制于焊料小型化供给弹性有限。我们的测算表明，2024-2030 年全球精锡供给CAGR约为4.6%。供需维持紧平衡且供应脆弱性强，潜在项目的激励价格抬升，锡价中枢有望上移。我们预计2025-2030 年锡供需平衡占需求比例分别为-6%/-1%/+1%/+1.6%/+1%/-0.3%。考虑全球锡矿品位不断下降推升行业成本线，叠加未来全球通胀预期及地缘风险溢价提升，我们认为，全球锡矿潜在项目激励价格或将水涨船高。

盈利预测与估值

我们维持相关公司盈利预测及估值不变。

风险

缅甸复产超预期，海外其他供应超预期，下游需求不及预期。