中国中免(601888)：上海机场免税项目即将开标，看好中免竞争力251207

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根据中国招标投标公共服务平台，上海机场11 月17 日开启浦东、虹桥国际机场进出境免税店招标，开标时间为12 月9日。

评论

中免仍为最有竞争力投标方，若用100%持股主体投标有利于增厚归母净利润。中免上市公司旗下拥有免税牌照的主体包括中免（100%股权）、日上（51%股权）、中出服、港中旅资产等，若用100%持股主体投标有利于增厚上市公司归母净利润（2024 年日上上海少数股东损益约+4.9 亿元）。我们认为规模、供应链和运营、渠道、人才是中免的核心竞争力，中免2018-19 年在首都机场T3 和大兴机场香化精品标段招标中财务分并非第一却由于技术分高最终中标、及过去几年在海南竞争中市占率提升均是例证。预计中免与品牌方和机场的协同共赢关系能够持续。与上游品牌方合作方面，我们此前报告《免税：从上游品牌商看旅游零售渠道发展》提到，我们认为大部分品牌商对免税渠道持较为乐观的态度，中免已与全球约1,600 个知名品牌建立了长期稳定合作关系。与下游机场合作方面，2023 年底以来中免陆续与上海、北京、广州机场等签订免税新协议或补充协议，抽成扣点均较此前显著下降，虽近期上海和北京首都机场重新招标后扣点水平有待最终确定，但我们认为免税商和机场作为同一产业链上下游，面对海外同业及有税渠道的外部竞争，协同共赢的趋势不会改变。离岛免税增速提速，关注新政策带来的增量潜力。据海口海关，11 月海南离岛免税销售额同比+27%，较9/10 月的3%/13%再次提速。我们在《离岛免税边际向好，关注政策落地带来销售增量》中认为11 月起实施的免税新政有望带来销售增量。12 月18日海南封关将正式启动，我们认为在海南离岛免税渠道保留价格壁垒的同时，海南自贸港的建设或拉动离岛客流及免税销售额。

盈利预测与估值

维持盈利预测不变，当前A/H股股价对应31x/25x 26e P/E。维持跑赢行业评级，考虑新政策带来的增量潜力，上调A/H目标价13%/18%至93 元/86 港币，对应35x/29x 26e P/E和15%/16%上行空间。

风险

消费力修复不及预期；海南封关政策变化影响竞争格局。