安井食品(603345)：板块筑底后龙头有望率先修复251207

25Q3 已经有部分必选消费公司呈现了报表的加速出清和基本面的触底改善，Q4 以来部分可选消费子行业先于必选消费复苏，必选消费中速冻品类现收入改善迹象，行业价格战有所缓和，为主要企业的盈利修复创造有利条件。安井作为速冻食品行业的龙头企业，正通过产品创新与结构调整驱动增长，拥抱大 B 商超定制等策略卓有成效，后续经营有望持续改善。“买入”。

行业：板块筑底明确，竞争趋缓利好龙头修复

我们判断前期由产能扩张与产品同质化引发的速冻食品行业价格竞争不可持续，随着主要速冻食品企业主动控制费用投放，并将竞争的重心从渠道驱动转向产品创新驱动，25Q3 行业利润实现同比+13.5%，行业竞争趋于理性，板块筑底明确。当前餐饮行业处于逐步修复态势，有望托底速冻食品企业的B 端需求。速冻食品小企业主要聚焦于自己的优势品相，未在所有品相发动激烈的“内卷”，以安井/三全/千味为主的速冻食品大企业多表态将理性参与价格战，我们预计 26 年整体价格竞争有望同比缓和，为主要企业的盈利修复创造条件。安井食品作为行业龙头，有望率先恢复。

短期：产品与渠道协同，构筑高质量增长的基础

公司短期收入增长由此前的渠道驱动转向“产品+渠道”双轮驱动。产品端，公司实施“巩固优势+前瞻布局”的组合策略，持续升级&迭代锁鲜装产品，利用区域性原料优势开发“活鱼现杀嫩鱼丸”等差异化产品，25 年计划将虾滑打造成十亿量级大单品，强化核心品类的优势；此外，公司已注册“安斋”品牌，计划切入清真食品蓝海市场。渠道端，公司有管控地拥抱定制化，通过高管深入一线、为盒马及胖东来等客户开发专供产品，实现从传统经销向高附加值直营服务的转型，产品与渠道变革形成有效协同。

中长期：竞争优势稳固，多元化&全球化增长抓手明确

公司的中长期竞争力源于供应链、产品与渠道的协同闭环：供应链端，公司已实现全国化产能布局、有效节省运输成本，通过规模采购与参股上游，实现采购/制造/运输三环节的总成本领先；产品端，形成产品类别及性价比优势，增强下游客户粘性；渠道端，高效的渠道网络反哺产品响应及供应链规模，形成正向循环。展望未来，公司增长抓手明确：多元化的核心为拥抱O2O 即时零售、会员制商超、零食量贩店等新渠道，通过定制化&差异化产品、挖掘增量空间；全球化则以饮食文化相近、空间广阔、格局分散的东南亚市场为先，公司正逐步扩大海外收入，打开更广阔的成长天花板。

盈利预测与估值

考虑行业需求弱复苏及 26 年价格竞争有望同比缓和，我们上调盈利预测，预 计 25-27 年 归 母 净 利 润 分 别 为 14.3/15.7/17.2 亿 ， 同 比-4.0%/+10.2%/+9.3%，较前次+2%/+2%/+5%，对应 25-27 年 EPS 为4.28/4.71/5.15元。参考可比公司 26年 PE均值 24x，给予公司 26年 24x PE，对应目标价为 113.04 元（前值 101.64 元，对应 26 年 22x PE）。

风险提示

行业竞争加剧、新品表现不及预期、食品安全风险。