三生国健(688336):深耕自免赛道,管线即将步入收获期-深度研究

#核心观点

1. 公司深耕自身免疫赛道超20年，已上市三款产品短期贡献稳定收入：益赛普2024年前三季度收入4.8亿元（同比增长6%）；赛普汀收入2.6亿元（同比增长54%）；健尼哌收入0.4亿元（同比增长30%）。现有销售团队与科室经验有望赋能后续新管线商业化。
2. 四款核心在研管线已进入临床后期，预计2026-2027年陆续获批上市，未来销售峰值有望超55亿元。具体包括：IL-4Rα单抗（611）针对特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及慢性阻塞性肺疾病，总销售峰值有望突破20亿元；IL-1β单抗（613）针对急性痛风性关节炎已递交新药上市申请，预计2026年获批，销售峰值有望超15亿元；IL-17单抗（608）针对银屑病已递交新药上市申请，预计2026年上半年获批，预计峰值超10亿元；IL-5单抗（610）针对嗜酸性粒细胞哮喘处于临床III期，为国产同靶点药物中进展最快，销售峰值预计约9亿元。
3. 早期研发管线赛道优质，包括BDCA2单抗（626）和TL1A单抗（627），分别针对系统性红斑狼疮/皮肤红斑狼疮和炎症性肠病蓝海市场，目前均处于临床I期，若数据优异有望贡献额外业绩增量。
4. 肿瘤条线已授权给母公司三生制药，其中SSGJ-707双抗的首付款预计可在2025年确认，贡献收入26亿元，显著增厚当年业绩；中长期看，后续收入分成及其他管线首付款有望带来持续业绩贡献。

#盈利预测与评级

预测2025-2027年营业收入分别为37.9亿元、16.8亿元、18.2亿元，同比增长218%、-56%、8%；归母净利润分别为25.4亿元、5.98亿元、6.87亿元，同比增长261%、-76%、15%；对应每股收益为4.12元、0.97元、1.11元。基于现金流折现估值模型，计算合理市值为479亿元，对应目标价77.56元，首次覆盖，给予“买入”评级。

#风险提示

研发及商业化不及预期风险、大股东持股集中及关联交易风险

本报告摘要不保证其100%准确性，如有疑问，请阅读正文文件。