明阳智能(601615)：Q3风机出货同比放量，在手订单高位有望释放交付景气251125

事件描述

公司发布 2025 年三季报，前三季度实现营业收入 263 亿元，同比增长 30%，归母净利润约7.7 亿元，同比下降 5%。单季度看，公司 Q3 营业收入约 92 亿元，同比增长 9%，归母净利润约 1.6 亿元，同比增长 5%。

事件评论

收入端，公司 Q3 收入同比有所增长，预计主要因风机出货量增加。拆分业务看，1）风机及配件销售业务：公司 Q3 风机出货约 4.2GW（陆风出货约 3.1GW，海风出货约1.1GW），实现销售收入约 80.4 亿元，同比增长 9%；2）电站产品销售业务：公司 Q3 实现电站产品销售收入约 6.1 亿元，同比有所增长；3）电站运营业务：公司 Q3 实现收入约 2.7 亿元，同比下降 23%。

盈利端，公司 Q3 毛利率约 10.3%，同比提升 5.5pct。费用方面，公司期间费用率约 8.7%，同比下降 0.7pct，其中：销售费用率、研发费用率分别约 2.1%、1.5%，分别同比下降0.5pct、下降 0.6pct；管理费用率、财务费用率分别约 3.3%、1.8%，分别同比提升 0.03pct、提升 0.4pct。同时，公司计提信用减值、资产减值分别约 0.15 亿元、0.18 亿元，获得其他收益、投资收益分别约 0.4 亿元、0.2 亿元，产生公允价值变动收益约 0.3 亿元。最终，公司净利率约 1.7%，同比下降。

其他指标方面，公司 Q3 存货、合同负债约 185 亿元、82 亿元，整体处于历史高位，有点奠定后续交付景气基础。

展望后续，目前风机中标价格已企稳，公司有望随下半年海风交付起量，迎来盈利修复拐点。2026 年公司风机交付均价有望改善，风机有望迎来全面业绩释放。同时，公司加速开拓海外海风市场，在手订单持续攀升，有望打开未来成长空间。预计公司 2025 年、2026年归母净利分别约 11 亿元、28 亿元，对应 PE 分别约 27 倍、11 倍。维持“买入”评级。

风险提示1、风电装机不及预期；2、竞争加剧导致盈利能力不及预期。