基础化工行业：边际产能盈利空间挤压，纯碱行业格局有望迎来重塑－事件点评报告250702

事件：7 月 1 日中央财经委员会第六次会议召开，研究纵深推进全国统一大市场建设、海洋经济高质量发展等问题。会议强调，纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。二季度以来纯碱价格加速下行。纯碱价格从 2024 年开始进入下跌通道，根据隆众资讯数据，截至 2025 年 6 月底，华北地区重碱市场均价 1370 元/吨，较 2024 年初下跌 50.2%。进入今年二季度，纯碱价格加速下行，25Q2 华北地区重碱市场均价 1483 元/吨，环比 Q1 下跌 8.0%。同时，原料方面煤炭价格同样下行，以秦皇岛港 5500 卡动力煤为例，二季度均价 632 元/吨，较Q1 环比下滑 12.4%，而煤炭价格下行尽管一定程度上带来纯碱行业成本改善，但也在行业自身供需矛盾下对纯碱价格支撑减弱。纯碱价格下行导致行业内部分工艺路线进入盈利受损状态。随着纯碱价格下行，行业内部分工艺路线或将进入盈利受损状态。目前国内主流纯碱生产工艺路线包括联碱法、氨碱法和天然碱法，根据我们测算，在当前原材料价格水平下，截至 6 月底，三种工艺路线天然碱法、联碱法和氨碱法的动态毛利润约为 415、-54、-152 元/吨。2025 年二季度天然碱法、联碱法和氨碱法平均毛利润约为 516、15、-66 元/吨，环比分别-112、-100、-55 元/吨，部分工艺路线盈利空间受到挤压。行业处于本轮扩产周期尾声，今年仍有新增产能投产。根据百川盈孚数据，2024 年国内纯碱有效产能约 3970 万吨，同比+180 万吨或+4.7%。展望 25 年行业仍有新增产能投产，包括江苏德邦年产 60 万吨联碱扩产项目于一季度建成投产，连云港碱业年产 110 万吨联碱装置搬迁升级改造项目于 5 月中旬投产，远期博源化工 280 万吨天然碱项目待投，但总体行业已经处于本轮扩产周期尾声。天然碱占比提升，行业格局有望迎来重塑。产能结构上，截至 2024 年底，国内天然碱法、联碱法、氨碱法产能占比分别为 15%、49%、36%，同比分别+1.7、-0.2、-1.6pct，同时天然碱法占比较 2022 年底的 4.6%明显提升，与之相对应的是氨碱法产能占比逐渐下降。随着行业内天然碱及联碱法产能扩张以及纯碱价格下跌带来的盈利空间受损，部分中小型氨碱法产能或将面临边缘化乃至成本挤出的风险。同时在政策端，财经委第六次会议强调依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出，我们认为政策端的干预或将加速行业内边际产能的出清进程，推动产能结构调整，纯碱行业格局有望迎来重塑。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；产能建设不及预期；行业下游需求不及预期；产品价格大幅波动等