亿华通(688339)：行业技术降本阶段需求下降致业绩承压，期待规模降本阶段表现﹣2025Q3 251111

事件描述

公司发布 2025 年三季报，2025Q1-3 公司实现营收 1.04 亿元，同比减少 67.31%；归母净利润-3.11 亿元，去年同期为-2.58 亿元；扣非归母净利润-3.12 亿元，去年同期为-2.77 亿元，亏损扩大。其中，2025Q3 实现营收 0.32 亿元，同比减少 80.6%；归母净利润-1.48 亿元，去年同期为-1.17 亿元；扣非归母净利润-1.37 亿元，去年同期为-1.12 亿元，亏损扩大。

事件评论

推测因燃料电池行业市场需求整体下降及公司审慎扩张，收入及利润承压。1）收入：2025Q3 公司收入同环比大幅下滑，结合中报推测收入下降原因有：①燃料电池行业市场需求整体下降，行业规模同比缩减，中汽协产销量数据来看，2025 年 1-9 月燃料电池汽车整体产量 2230 辆，同比下降 46.8%；销售 2208 辆，同比下降 46.6%。②基于当前流动资金状况考量，公司采取了审慎的营销扩张策略。2）毛利率：2025Q3 公司销售毛利率为-6.18%，同比降低 23.55pct，推测为规模效应减弱致单位成本增加。3）费用相对刚性拖累利润。2025Q3 公司期间费用率为 258.68%，同比提升 194.41pct，环比提升150.29pct，其中管理费用率为 157.66%，同比提升 121.24pct，费用相对刚性，收入下滑致管理费用率上升较多；销售费用率为 59.15%，同比提升 47.59pct。

2025Q1-3 公司经营性现金流大幅改善。1）2025Q1-3 公司经营活动现金流净额为 0.05亿元，同比增长 102.08%；收现比为 296.75%，同比提升 234.78pct，结合中报，主因公司强化供应链管理，同步优化人员结构所致。2）资本开支：2025Q1-3 公司资本开支为0.43 亿元，去年同期为 0.20 亿元，总体均维持在较低水平。

2025 年我国氢能产业在政策完善与生态构建上持续推进：1）国家层面多项举措密集落地：①国家能源局印发的《2025 年能源工作指导意见》明确要求各地健全氢能管理机制，为产业规范发展奠定基础；②燃料电池汽车示范城市群实现扩容，新疆哈密、山西吕梁、河南济源、河南濮阳、河北沧州、辽宁大连 6 地加入，体现出政策层面对氢能产业的持续关注与战略布局。2）在应用推广层面，政策支持力度进一步加大：超 10 个省市推出氢能车辆高速通行费减免政策，且覆盖范围持续扩展，氢能高速网络的逐步成型，提升了氢能重卡商业化推广的经济性与市场潜力。3）产业资金与技术创新支持同步强化：①国家发改委宣布设立国家创业投资引导基金投向氢能储能等前沿科技领域；②国家能源局发布《关于组织开展能源领域氢能试点工作的通知》，明确将遴选重点项目与区域开展试点，围绕制储输用全链条 11 个方向布局，助力产业关键技术实现突破升级。4）展望：目前氢燃料电池汽车行业市场由于处于商业化初期阶段尚未形成规模效应，综合成本较高；但从应用场景看，我国燃料电池汽车应用场景已由前期单一的公交领域商业化示范应用向环卫、城市物流配送、冷链运输等多场景示范应用转变，期待燃料电池车推广加速放量。

预计公司 2025-2026 年收入分别为 2.58 亿元和 3.39 亿元，给予“增持”评级。

风险提示1、技术升级导致的产品迭代风险；2、存货减值及应收账款坏账风险。