铂行业：铂价强势复苏，供需共振推升价格中枢－深度报告250720

本轮涨势蓄力已久，铂金价格有望持续继续上涨。2011 年以来，铂价格持续下跌之后连续多年底部徘徊。金铂比持续走高之后刺激首饰和投资消费，加上汽车需求景气度恢复，消费整体趋向恢复性增长，而供应刚性且扰动因素增加，在库存出清之后，铂价和消费有望正向循环，重心逐步抬升。

铂下游应用广泛，稀缺性较高。铂具有优良的催化活动性、能在很宽的温度范围内保持化学惰性，铂的需求总体分为汽车尾气催化剂、首饰、其他工业金属与投资，其中催化剂和首饰为铂的最大消费领域，其他工业领域包括化工、石油、电子、玻璃、医药、氢能等。2024 年全球 37%铂用于汽车催化剂，首饰、工业和投资需求占比分别为 24%、30%、8%。2024 年全球铂储量仅8.1 万吨，其中南非 6.3 万吨、俄罗斯 1.6 万吨。

过去几年铂价格持续低位震荡，地表库存逐年下降。钯 80%的下游需求集中在汽车催化剂，与钯相比，铂的下游更广泛，需求韧性更强。与黄金相比，铂产量少、流动性低、投资工具少，金融属性相对不明显，2024 年以来避险情绪高涨拉高黄金价格，与铂的价差拉大。总体而言，过去 10 年铂没有经历过像 2024-2025 年黄金或 2019-2020 年钯那样的大幅涨价，尤其 2022 年以来铂价持续低位震荡，全球地表库存从 2022 年的约 150 吨降至 2024 年的约100 吨，WPIC 预测 2028 年库存可能耗尽。

铂供给较为刚性，多年未见增量。2024 年全球仅生产铂 227 吨，其中矿产铂179 吨、回收铂 47.7 吨。全球铂总供应量在 2011 年达到 242 吨的高点，近几年基本没有增量。矿产端，南非铂矿山因品位、人工成本、电力供给等因素难以扩产，此外铂价格多年未涨，矿山缺乏扩产动力。俄罗斯矿产铂主要为铜镍副产品，受限于基本金属生产，也难有增量。

催化剂和首饰需求回暖，氢燃料电池打开未来成长空间。2020 年，受疫情影响以及新能源汽车渗透率提高的冲击，催化剂用铂较 2019 年的 73.4 吨降至57.4 吨，但随着各国普遍提高燃油车排放标准，催化剂铂需求快速恢复至2024 年的 96.7 吨。由于结婚人数下降以及消费者转向黄金，中国铂首饰需求连续多年下降，但 2024 年以来黄金价格大涨使得生产商和消费者转向铂首饰，2024 年铂首饰需求止跌，2025Q1 同比增长 26%，预计全年对铂需求有一定拉动。氢能发展或在远期拉动铂的需求，2025Q1 氢燃料电池总装机功率同比增长 86%，2029 年对铂的需求有望达到约 14 吨/年。

本轮涨势蓄力已久，铂价格有望走出低迷。2022 年以来，铂价格低位徘徊、供给刚性、持续去库，2025 年需求有所恢复，价格明显上涨。我们预计随着南非矿山生产成本走高，下游需求韧性，铂价有望迎来新一轮上涨。

建议关注：国内相关下游企业主要有贵研铂业、浩通科技、凯大催化等；海外矿端生产商主要有诺里尔斯克镍业、斯班一、羚羊铂业、Valterra 等。

风险提示

矿山生产风险、下游需求大幅下降风险、价格波动风险。