锦波生物(920982):Q3业绩短期承压,关注凝胶新品增长节奏

#核心观点：1、25Q3公司营收同比增长13.36%，环比Q1、Q2增速放缓，主要因产品基数较高及医美终端需求疲软。2、25Q3归母净利润同比下降16.24%，扣非归母净利润同比下降16.72%，主要因新品推广投入增加及股权激励费用影响。3、25Q3毛利率同比下降2.55个百分点，净利率同比下降14.25个百分点，费用率提升，销售费用率同比增加8.26个百分点。4、护肤品保持良好增长势头，25年下半年推出的凝胶类产品有望打开填充市场空间。5、技术创新有望支撑后续增长，公司围绕不同型别胶原蛋白在不同领域可能有新突破。6、出海方向取得进展，部分产品获美国FDA和沙特阿拉伯认证。

#盈利预测与评级：预计2025-2027年公司营收为19.9、26.3、32.5亿元，同比+37.8%、+32.4%、+23.6%，归母净利润为9.2、12.5、15.7亿元，同比+25.6%、+36.1%、+25.5%，对应PE为30X、22X、18X，维持“买入”评级。

#风险提示：1）重组人源化胶原蛋白新材料研发项目不及预期甚至研发失败风险：公司主要在研项目的主要研究内容为重组人源化胶原蛋白新材料在人体各部位由浅入深，从体表到体腔到体内的应用拓展，其针对的适应症集中于妇科生殖、妇科、外科、泌尿科、骨科、口腔科和心血管科。上述适应症主要涉及人体体腔及体内的重组人源化胶原蛋白新材料注射应用，技术要求较高，难度较大，临床试验对于安全性及有效性的验证标准以及临床观察周期均高于目前已获批的植入剂产品，仍然存在一定的研发失败风险。2）现有技术升级迭代风险：公司核心技术均拥有自主知识产权，自成立以来，公司不断扩充研发实力，形成了蛋白结构研究及功能区筛选技术、功能蛋白高效生物合成及转化技术、功能蛋白标准化注射剂研究平台、功能蛋白多维度评估BSL-2实验室及临床前应用平台五大核心技术平台，并以平台为出发点不断进行延伸开发。然而，近年来生物医药领

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