银行行业：收入进入上行通道－1H25财富管理回顾251017

投资建议2025 年上半年财富管理机构的大财富收入普遍实现较快增长，AUM规模增速提升、结构优化带来的费率增加同时发生。向前看，我们认为2025 年下半年大财富收入继续较快增长、营收贡献提升的确定性较强，明年需关注基金第三阶段降费的影响。理由1H25 大财富收入增速继续回升，营收贡献占比近两年来首次提升。1H25 样本银行、券商、平台机构大财富收入分别同比增长11.4%、21.4%、27.7%，增速较2024 年进一步提升。银行和券商大财富收入营收占比分别同比增长0.6ppt、4.1ppt至6.2%、34.3%，结束了2023 年以来的持续下行趋势。大财富收入的增长主要来自财富管理业务，我们测算其增量贡献为98%，驱动因素包括资本市场回暖、低利率环境下的居民资产再配置、机构加大财富类产品营销力度。银行财富管理收入同比增长9.8%，其中代销理财收入普遍实现较快增长，主要受益于存款承接，而平安、招行等更进一步，分别在代销保险、权益类基金和信托方面实现更快增长，体现其差异化能力。券商财富管理收入同比增长37.2%，增速更快，主要是经纪业务收入增量贡献92%。AUM增速提升、结构优化，综合费率转头上行。1H25 末样本银行零售AUM、财富AUM分别同比增长11.2%、10.7%，增速较2024年进一步加快，财富AUM的增量占比同比提升0.8ppt至24%、存量占比同比下降0.1ppt至32%，降幅较2024 年继续收窄。财富AUM中固收+产品、权益类产品等高费率产品的占比亦有提升，体现为财富管理费率的增长。我们测算5 家样本银行1H25 财富业务费率平均为0.27%，较2024 年提升2bp，初现底部拐点。高净值客户、券商客户的数量和AUM规模增长都快于零售客户整体，增长潜力更大。1H25 末样本银行零售客户数同比增长2.6%、与2024 年基本持平。代表实际可经营客户数的MAU增长更快，同比增长12%，近三年CAGR达15%，体现银行客群经营成效。高收入贡献、高风险偏好的私行客群、券商客群亦呈现更快增长，1H25 末同比增长14%、11%，弹性和增长潜力更强。（下页继续…）盈利预测与估值维持盈利预测和估值不变。风险资本市场波动超预期，公募基金第三阶段降费政策力度超预期。