中国海油(600938):产量稳步上涨，油价下行期凸显韧性251105

事件描述

公司发布 2025 年三季报，2025 年前三季度，公司实现营业收入 3125.0 亿元，同比下降 4.1%；实现归母净利润为 1019.7 亿元，同比下降 12.6%；扣非归母净利润为 1009.1 亿元，同比下降12.9%。单三季度，公司实现营业收入 1049.0 亿元，同比上升 5.7%；归母净利润为 324.4 亿元，同比下降 12.2%；扣非归母净利润为 315.6 亿元，同比下降 13.9%。

事件评论

油气净产量稳步提高，实现油价跌幅低于市场，业绩变化幅度优于同期油价波动。2025年前三季度，油气净产量再创历史同期新高，达 578.3 百万桶油当量，同比上升 6.7%。其中，中国净产量 400.8 百万桶油当量，同比上升 8.6%，主要得益于“深海一号”二期等项目的产量贡献；海外净产量 177.4 百万桶油当量，同比上升 2.6%，主要是巴西 Mero3等项目的贡献。2025 年前三季度布油均价为 69.91 美元/桶，同比下跌 14.6%，同期公司实现油价达到 68.29 美元/桶，同比下跌 13.6%，低于同期布油均价跌幅，且公司实现气价为 7.86 美元/千立方英尺，同比上升 1.0%。最终 2025 年前三季度实现归母净利润1019.71 亿元，同比下降 12.59%，优于同期国际油价波动，油价下行期间盈利韧性凸显。

降本增效持续推进，桶油主要成本优势凸显。公司把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，并积极推动技术和管理创新，逐步建立和巩固了在行业的成本竞争优势，桶油成本远低于同行业可比公司。2025 年前三季度通过增储上产实现规模效应，协同降本提升作业效率，严格把控项目成本支出，桶油主要成本为 27.35 美元，同比下降 2.8%，其中除所得税外的其他税金下降 11.27%，主要是国际油价下降。总体而言，成本优势持续巩固凸显了公司在油价下行期的韧性。

展望未来，油价中枢有望中高位运行，且公司产量稳步增长。展望未来，油价中枢在美国产量增量有限叠加 OPEC 减产挺价背景下中枢仍有望在 60 美元/桶以上。中国海油 2025-2027 年油气净产量目标为 760-780、780-800、810-830 百万桶油当量，按中枢计算同比增速分别为 5.9%、2.6%、3.8%，且公司实际增速或将超出指引水平。

注重股东回报，分红率持续提升。公司一贯重视股东回报，并保持每年 2 次派息，2024年总计派息 1.40 港元/股，分红比例约 44.7%，合计派息约 665.42 亿港元。据公司战略指引披露，2025-2027 年，在获股东大会批准的前提下，全年股息支付率不低于 45%。2025 年中期拟向全体股东派发中期股息每股 0.73 港元（含税），中期分红比例达到45.5%，另外，2025 年 4 月 9 日公司公告，未来 12 个月内将增持公司 A 股及港股股份金额达到 20-40 亿人民币。

预计公司 2025-2027EPS 分别为 2.67 元、2.84 元和 2.93 元。对应 2025 年 10 月 30 日收盘价的 PE 分别为 10.13X、9.50X 和 9.21X，维持“买入”评级。

风险提示1、国际油价大幅下跌；2、地缘政治风险。