云天化(600096)：磷肥销量稳健提升，国内外磷肥价差助益251030

事件描述

公司发布 2025 年三季报，前三季度实现收入 376.0 亿元（同比-19.5%），实现归属净利润 47.3亿元（同比+6.9%），实现归属扣非净利润 46.2 亿元（同比+6.3%）。其中 Q3 单季度实现收入126.1 亿元（同比-14.4%，环比+5.2%），实现归属净利润19.7 亿元（同比+24.3%，环比+33.7%），实现归属扣非净利润 19.2 亿元（同比+23.7%，环比+34.9%）。

事件评论

公司是磷资源、化肥、新材料领导者，发展与回报并重。在上游资源与化肥环节，公司拥有磷矿储量近 8 亿吨，原矿生产能力 1450 万吨/年，内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，煤炭开采能力达 400 万吨/年；合成氨产能达 270 万吨/年，磷肥产能达555 万吨/年，尿素产能达 260 万吨/年，复合肥产能达 185 万吨/年。在磷化工及新材料领域，公司拥有饲料级磷酸钙盐产能 50 万吨/年，聚甲醛产能 9 万吨/年，同时布局氟化工产业。2020 年以来，农化行业进入景气区间，叠加矿产资源端附加值的明显抬升，公司推动内部改革与新产能扩建，收入业绩表现稳健。

2025Q3 磷肥销量同比上升明显，叠加国际磷肥价差明显增长，盈利向好。2025Q3，公司主要产品销量同比变化：磷肥（19.9%）、复合（混）肥（-13.6%）、尿素（5.8%）、聚甲醛（3.3%）、黄磷（-32.3%）、饲料级磷酸氢钙（0.7%）。三季度国内秋耕补肥需求，叠加出口市场拉动，磷肥销量同比增幅明显。公司主要产品国内价格同比变化：磷肥（16.2%）、复合（混）肥（1.0%）、尿素（-13.4%）、聚甲醛（-22.4%）、黄磷（-1.6%）、饲料级磷酸氢钙（23.9%），国内主要产品价差变化：磷酸一铵（-46.7%）、磷酸二铵（-39.3%）、尿素（-21.0%）、聚甲醛（-33.1%）、黄磷（4.7%）、磷酸氢钙（308.1%）。受国际磷肥贸易量减少、区域冲突、硫磺价格上涨等因素影响，出口磷肥价差显著增加，2025Q3 磷酸二铵港口相比国内二铵价差同比增加 1112 元/吨（同比+235.4%）。公司2025Q3 毛利率为 24.2%（同比+6.4 pct），净利率 16.5%（同比+5.1 pct）。

2025Q4 产品价格同比分化，国际磷肥价差仍巨大。展望四季度，公司主要产品国内市场价格 2025Q4（截至 2025.10.26）同比变化：磷酸一铵（7.3%）、磷酸二铵（3.8%）、尿素（-11.6%）、聚甲醛（-27.8%）、黄磷（-6.6%）、磷酸氢钙（11.3%），国内市场价差同比变化：磷酸一铵（-30.6%）、磷酸二铵（-36.8%）、尿素（-16.4%）、聚甲醛（-31.5%）、黄磷（-29.3%）、磷酸氢钙（-27.5%）。2025Q4 磷酸二铵港口相比国内价差同比增加 718元/吨（同比+ 107.0%），出口磷肥盈利可观。

公司持续内部优化，推进磷矿项目。公司充分发挥资金集中管控优势，持续优化带息负债结构，压降带息负债规模，综合资金成本同比下降。公司坚持“从紧从严、合理开支”的原则控量节流，“三项费用”持续优化。同时，公司积极推进镇雄磷矿等项目，增益未来成长。

公司为国内磷矿石-磷肥-磷化工行业龙头企业，磷矿石行业景气持续，支撑公司发展基本盘，内部管理精益求精，投资者回报有望持续抬升。预计公司 2025-2027 年归属净利润分别为 55.4/55.5/56.5 亿元，维持“买入”评级。

风险提示1、磷矿石产能释放大幅增加的风险；2、化肥出口政策的变化导致消费受到影响。